业绩持续超预期，2012年高增长有望持续
    2011年净利润增长99%，超出我们预期
    2011年，探路者实现收入7.54亿元（+74% yoy）符合预期，其中店铺扩张56% 达到1041 家、直营收入1.1 亿元（ +25% ） 、加盟收入5.46 亿元（+74.6%）、电子商务收入0.38亿元（+437%），毛利率同比下降1.5pts；实现净利润1.07亿元（+99%），超出我们预期。我们认为，净利润超预期的原因在于有效的费用控制，精细化管理显成效促使销售费用率和管理费用率分别同比下降5.6pts和0.3pts。分红预案为：每10股派发现金红利1元、同时每10股转增3股。
    Q112净利润预增92%-105%，超出我们预期
    公司公告Q112收入/净利润同比增长约65%/92%-105%，超出我们预期。我们预计，净利润超预期的原因在于Q112品牌推广费用支出较少。
    2012年高增长有望持续
    我们预计，2012年订货会基本锁定收入同比增长将超过60%，其中店铺扩张速度有望达到39%。我们认为，探路者在户外用品行业内的龙头地位稳固，多品牌战略更有助于进一步提升市占率、贡献新的利润增长点。
    估值：维持“买入”评级，上调目标价至25.6元（原为23.23元）
    我们上调2012/13/14年EPS至0.64/0.96/1.41元（原为0.58/0.88/1.22元），上调目标价至25.6元（原为23.23元）。该目标价的推导是基于瑞银的VCAM估值模型（WACC为7.5%，原7.4%）。新目标价对应2012/13/14年P/E分别为40x/27x/18x，维持“买入”评级。