本报告导读： 
    11年小电增长好，SEB关联交易超预期；净利率下降因税金提升，小电净利率下降。一季度景气低迷。2012-2014年EPS 0.95元、1.12元与1.35元，维持“谨慎增持”。
    投资要点：
    苏泊尔2011年实现营业总收入71.26亿元，同比增长26.7%；归母净利润4.76亿元，同比增长17.8%。扣非归母净利润4.35亿元，同比增长14.5%。每股收益0.82元，符合预期。分配预案为每10股转增1股派3元，分红率依然较高。
    l 小电增长较好，SEB关联交易超预期。炊具电器收入分别增长16.8%与38.0%；内销增长26.8%，对SEB出口增长47.5%，非SEB出口下降1.6%。四季度单季收入增长21.1%，“质量门”事件无明显影响。
    l 净利率同比下降0.5个点，因主营税金升0.4个点；整体净利率下降源于小电净利率下降与比重提升。毛利率下降0.7个点但管理费用率下降0.8个点，[毛利率-期间费用率]仅降1个点。从主要子公司看，炊具净利率整体提升0.2个点至7.8%，小电下降0.5个点至6.2%。考虑“质量门”影响，产成品存货跌价损失计提率由0.7%提升至2.9%。
    l 由于四季度出货较为顺畅，年底存货控制较好，存货10.30亿元同比有所下降。但应收项目增加较多，营运资金显著增加。经营现金流2.19亿元，比10年改善；但手持现金持续下降。
    l 一季度小电炊具内销景气都比较低迷；海外圣诞假期销售不达预期，非SEB的补货需求受到明显影响。我们数次提示，一季度或是公司增长低点，期待二季度内销基数下降与出口补库存需求的启动。
     “SEB支撑下持续创新”仍将支撑公司的持续较稳健成长，预计关联出口增长10%。我们预期公司2012-2014年EPS分别为0.95元、1.12元与1.35元，维持“谨慎增持”评级。