报告关键点：
    净利润同比增长40.2%，全年息差同比提高41bp至3.06%
    零售业务占比35%，领先同业
    不良双降
    报告摘要：
    业绩好于预期。2011年实现归属母公司股东净利润361.3亿，同比增长40.2%，好于预期。主要推动因素是息差、规模和经营费用的节约，全年信用成本变化不大。4季度单季实现归属母公司股东净利润77.4亿，环比下降20.9%，同比增长49.3%，业绩环比降低主要是年末费用和拨备的计提力度比较大。
    息差高增长。全年息差3.06%，同比上升41bp，4季度息差环比仍然快速增长，主要是生息率的提高非常快。同业基本均以招行为目标，在结构调整中向中小企业业务、零售业务和中间业务推进，但招行目前仍然领先，因此息差的弹性远大于其他银行。同时，招行的客户基础扎实，存款相对稳定，去年4季度存款环比增长6.2%，活期占比54.6%，比3季度有明显的上升。目前零售贷款占比34.8%，发展稳定。
    不良双降。不良较3季度末减少2.5亿，不良率降低3bp至0.56%，核销力度高于2010年，不良生成率为0%，逾期贷款占比比中期末下降10bp至0.83%，这是好于行业趋势的。拨贷比提高至2.24%。
    投资建议：招行年报好于预期，风险管理能力、息差和业务结构在股份制银行中均处于标杆位置，客户基础稳定，我们预计招商银行2012年净利润增速21%，目前股价对应2012年PE和PB分别为6.62倍和1.24倍，维持“买入-A”投资评级。
    风险提示：资产质量恶化。