要点：
    公司2011年上半年成功脱离对苹果iPhone的品牌依赖，下半年对千元智能手机的成功运营,使得3G用户增长进入快车道。智能手机推动下的3G快速发展是未来行业的主基调,我们预测2012-2013年行业3G渗透率将上升至24%和36%,公司2012-2013年将净增3G用户4800万户和5500万户。
    2012年-2013年是公司保持3G优势实现规模发展的重要时间窗,TD-LTE形成威胁的时间还需要两年，公司终端产业链优势强于中国电信，HSPA+带来的3G网络竞争优势将至少持续到2013年底以后。 在合理的套餐体系和终端补贴政策下，3G业务的ARPU值下降空间并没有市场预期的剧烈。其中来自合约计划的新增用户ARPU将保持在101.7元左右，我们预计2012-2014年3GARPU将维持在95、80和70元。
    公司2012年资本性支出1000亿元，比2011年增加234亿元。公司资本性支出当年增加值对利润总额的直接影响为当年7.8亿元，次年31.4亿元左右。公司的主要任务在抓住机遇发展用户规模，从而贡献更多的收入。我们认为应该对资本性支出增加理解为正确的战略决策和对未来盈利能力的利好。
    宽带业务面临宽带国家战略的发展机遇。反垄断调查承诺单位带宽降价意味宽带建设提速而非市场理解的ARPU下降。宽带国家战略政策支持公司宽带业务保持1000万户/年的持续增长。 根据我们对KDDI这样一个弱势移动运营商的发展历程分析，联通目前处于规模发展的初期，具备在3G时代实现竞争力逆转的时间窗和网络优势。
    前期市场对竞争加剧和用户数增长放缓的悲观情绪导致公司股价调整，目前公司股价对应PB为1.25倍，具有一定的安全边际。我们看好3G竞争优势，未来股价上涨的催化因素为3G用户数增长重新回到加速发展的轨道。