投资要点：
     2011 年中国联通实现营业总收入2155 亿元，同比增长22.4%；净利润41.73 亿元，同比增长19.2%，归属母公司净利润14.12 亿元，同比增长14.4%。每股EPS 为0.067 元，分配方案为10 股派0.3 元。
    收入增速超过行业总体增速9.6 个百分点，市场份额由19.5%上升至21.3%。
     毛利率下降导致净利润增速不达预期。毛利率下降原因，一是业务资费继续下降，二是中国联通进行智能手机终端补贴产生了共计57.9亿元的销售通信产品亏损。
     3G 和宽带业务驱动公司收入增长，并促进业务结构转型。3G 业务实现收入338 亿元，同比增长184%，占服务收入比重从7%上升到18%，是推动移动业务大发展的核心力量。3G 已经迈入了用户与收入的高速增长期。宽带用户增长17.8%，收入增长18.7%，也是服务收入的重要驱动力。
     2012 年公司计划资本开支为1000 亿元，同比增长30%，重点投资领域为3G 网络建设与基础设施传输网，增幅均达到66%以上。
     预计 2012 年中国联通的业务重点仍然是3G 和宽带，用户仍将高速增长，但ARPU 值难改下行趋势。手机补贴继续增长，但占收入比重可能下降。资本支出带来的折旧与员工成本上升可能压缩毛利率。
     我们预计 2012-2012 年公司的EPS 分别是0.12 元、0.21 元与0.30 元，目标价为6 元，“增持”评级。
     主要风险：3G 用户增长不达预期，费用率过高