黄金储量及产量稳步上升
    山东黄金公告11 年净利润同比大幅增长56%至19 亿人民币，但却比我们的预测低近15%。盈利同比上升主要是得益于金价同比上升近23%以及矿产金产量增加14.6%。净利润低于预期主要是由于4 季度业绩低于预期，这是由于4 季度管理费用较3 季度增加了近2.9 亿人民币，此外，4 季度销售额也环比下降近31%。另外，随着金价的上升，我们估计2011 年公司矿产金的单位克金营业成本为137.6 元/克，较2010 年大幅上升16%。公司计划2012 年自产黄金产量25 吨，较2011 年实际产量增长12.4%。通过一系列的收购以及探矿增储，我们估计公司目前的黄金储量可能由10 年底的约336吨增加至目前的约381 吨。如果公司完成计划中的增发新股收购矿山，我们估计公司的黄金储量可增加314 吨至695 吨。由于11 年4 季度盈利低于我们预期以及增发新股的进度晚于我们预期，我们将2012-13 年全面摊薄的每股收益预测分别下调12%和14%，并将目标价由48.10 元下调至43.90 元。
    我们维持对该股的买入评级。
    支撑评级的要点
    全球货币过量发行推升金价。
    公司储量增加潜力极大。
    黄金产量稳步上升。
    主要风险
    管理费用、人工成本可能高于预期。
    收购矿山成本可能高于预期。
    美国加息预期可能对金价上升形成抑制。
    估值
    由于我们下调了盈利预测，我们将目标价由48.10 元下调至43.90 元，这是基于约25 倍的2012 年市盈率。我们维持对该股的买入评级。