2011 年，公司实现归属于母公司股东净利润1694 亿元，同比增长25.5%，符合我们预期25%。2011 年公司每股收益0.68 元，ROAA1.38%，ROAE20.9%，比10 年提升13bp 和1.5%。同时，公司公布2011 年年报分红预案，每10 股派息2.365 元，分红率为35%，符合预期，按前收盘价4.7 元/股计算，股息收益率达5.03%。
    公司净利润增长主要来源于规模扩张、中间业务收入增长和息差扩张。⑴2011年，生息资产规模扩张贡献净利润增速10%。11 年末，公司总资产和总负债分别达到12.3 万亿和11.5 万亿，分布均较年初增长13.6%和13.4%，其中贷款和存款分别增长14.5%和10.5%，受制于去年紧缩的货币政策，存款增长显著慢于信贷增长，贷存比达65%，较10 年同期上升2.6%。⑵2011 年，受益于银行议价能力的增强，公司中间业务收入占比提升91BP 至23.1%，贡献净利润增速6.6%。⑶凭借加息和紧缩的货币政策，11 年净息差改善贡献净利润增速5.5%。11 年净息差同比提高约20bp，由于年底资金供求极度紧张，11Q4 息差环比提升8bp。⑷11 年公司成本收入比为29.87%，较10 年下降1.63%，贡献净利润增速达3.3%。
    不良率继续下降，核销力度弱于去年使得不良贷款余额上升。由于11 年银监会将拨贷比指标引入监管体系，银行普遍减弱了核销力度，建行2011 年核销32 亿，较2010 年核销92 亿大幅减少60 亿，使得不良贷款余额较去年上升62亿，不良率为1.09%，较2010 年下降5BP。该操作使得建行拨备覆盖率升至241.44%，减值准备对贷款总额比率达到2.64%。从建行的不良率，关注率、逾期比率、五级分类贷款迁徙率的下降来看，结合目前公布年报的农行来看，两家大行的年报反映出，2011 年底资产质量问题的系统性暴露尚未发生，大型银行的资产质量好于中小型银行。伴随着经济增长减速，我们认为银行业资产质量的变化速度将是2012 年银行业的重要问题，需要持续重点关注。
    2 季度具备较好防御性，维持买入评级。尽管12 年银行业面临资产质量和信贷需求趋缓的压力，但基于建行良好的公司治理结构和风险管理能力，同时考虑到可能出现的实体经济下行和2 季度的流动性压力，我们认为大型银行股票的相对吸引力将在2 季度初提高，维持12/13 年净利润增速17%/14%的预测，EPS 分别为0.79/0.9 元，对应PE 为7.1/6.2 倍，PB 为1.5/1.3 倍。