事项:
    江铃汽车发布2011 年报：2011 年公司实现营业收入174.6 亿元，同比增长10.7%；净利润18.7 亿元，同比增长9.3%；每股收益2.17 元；每股净资产8.47元；每10 股派送现金8.6 元（含税）。
    平安观点:
    公司销售的产品结构变化导致收入增长略高于销量增长。2011 年公司销售各类汽车19.5 万辆，同比增长8.7%，略低于收入10.7%的增速。2011 年公司单价较低的轻卡销量增速低于单价较高的轻客、SUV 和皮卡销量增速，轻卡占比下降导致收入增长略高于销量增长。
    三项费用的有效控制，基本抵消毛利率下滑对业绩的影响。2011 年公司整体毛利率下降1.1 个百分点，同时三项费用率下降了1 个百分点，两者相抵后公司净利率基本与2010 年持平。毛利率下滑主要来自产品降价促销和成本上升的双重挤压。
    公司加大营销力度，2012 年1-2 月皮卡市场表现不俗。2011 年底江铃对宝典系列皮卡进行降价促销，2012 年1-2 月公司皮卡和SUV 销量同比增长22.7%，主要是由于皮卡销量的大幅增长，预计2012 年公司皮卡销量增幅有望达到15%以上。
    2013 年小蓝基地投产，公司摊销成本压力较大。公司投资21.3 亿元的小蓝基地将与2013 年上半年投产，将新增20-30 万产能，公司产能利用率将会有所下降，单车摊销成本上升将影响公司未来2-3 年业绩增速。消化新产能需要公司加大SUV 等乘用车开发（或引进）的力度和进度。
    盈利预测及投资建议。我们预计2012-2014 年每股收益为2.25 元、2.40元和2.77 元。考虑到公司在轻型商用车市场处于领先地位，经营稳健以及盈利能力较强，维持公司“推荐”评级。
    风险提示：1）中小企业景气度下降；2）原材料、人工成本上升明显；3）SUV 等新产品市场开发低于预期。