净利润增长基本符合预期，但寿险新业务价值增长低于预期
    中国平安2011年归属于母公司股东的净利润相比2010年增长12.5%至195亿元，如剔除首次并表深发展而产生的会计影响，集团净利润为214亿元，高于瑞银预期5%。平安寿险的个人寿险新单保费收入同比增长7.3%，新业务价值的增长率仅为8.5%，低于我们的预期。平安产险的保费收入同比增长34%，市场份额上升至17.4%，综合成本率93.5%，交叉销售和电话销售渠道的占比提升至41.2%。
    投资收益率有所下降，内含价值同比增长17.2%
    总投资收益率从2010年的4.9%下降至2011年的4.0%，2011年可供出售权益投资的减值损失增至26亿元。同时集团的内含价值同比增长了17.2%，这综合反映了深发展并表、资本注入和公允价值损失等因素的影响。
    发行可转债计入附属资本后有望提升公司偿付能力充足率集团偿付能力充足率从2010年的198%下降至2011年的167%（瑞银预测为171%），而寿险偿付能力充足率从2010年的180%降至2011年的156%（瑞银预测为151%）。我们预计如果公司拟发行的260亿元可转债能够全部计入附属资本，集团偿付能力充足率有望提升至190%。
    估值： 维持目标价和买入评级
    我们根据DCF模型得出公司每股评估价值为61.76元人民币，并估算公司每股评估价值相对于A股目标价有9.6%的溢价，从而得到目标价为56.35元。该目标价对应2012年隐含内含价值倍数/新业务价值倍数分别为1.91倍/11.41倍。