投资要点：
　　9月28日总理召开国常会，研究了宏观政策发力提效、促进有效投资有关工作；9月29日，央行调整完善结构性货币政策工具；财政部、央行、金融监管总局出台实施居民购房贷款贴息政策。我们对此学习理解如下：
　　国常会提出的用好地方债结存限额略超预期。2026年二季度以来政府债发行偏慢，尤其是项目约束之下项目建设专项债发行偏慢，预计截至9月30日（含发行预告值），新增专项债约有2600亿元从项目建设转为化债，剩余8500亿元待发（参见《本周项目建设专项债发行提速——政府债发行跟踪20260926》）。在此背景下，动用结存限额给增量略超预期。
　　预计今年结存限额可能以支持化债和民生消费为主。参照历史经验来看，2022年结存限额主要用于项目建设，2024-2025年结存限额主要用于化债。考虑到今年项目端的约束，以及支持民生消费、化解存量债务等方向仍有诉求，预计今年结存限额用途上可能以化债和支持民生消费为主。具体而言，2022年7月底政治局会议提出支持地方政府用足用好专项债务限额，2022年9月国常会部署依法用好5000多亿元专项债地方结存限额，10月底前发行完毕，支持项目建设。2024年10月，财政部允许地方动用4000亿元专项债结存限额支持化解存量债务+消化政府拖欠企业账款；2025年10月，财政部允许地方动用5000亿元结存限额，其中3000亿元用于补充地方政府综合财力，支持地方化解存量政府投资项目债务，消化政府拖欠企业账款，2000亿元用于大省符合条件的项目建设。
　　结存限额动用多少规模仍有待后续国务院/财政部明确，中性预期4000亿元。2026年，一般债结存限额5569亿元，专项债结存限额6075亿元，合计11643亿元，略低于2025年的12504亿元和2024年的14304亿元，今年会动用多少结存限额暂未明确，考虑到今年地方债发行略慢于去年，我们中性预期Q4增量4000亿元，略低于去年。
　　 Q4地方债供给预测可能需要相应上调，但也需关注地方债发行进度。考虑到年初预算以及前三季度供给情况，我们此前预计Q4政府债净融资额约3.1万亿元，如果此次动用结存限额给4000亿元增量，则Q4政府债净融资额或将升至3.5万亿元，仍低于Q3的3.8万亿元。此外，还需要关注地方债年内能否完成全部发行计划：
　　 2022年，专项债年初36500亿元预算+年中5000亿元增量，合计约41500亿元额度，最终剩余约2000亿元结转到2023年按规定发行使用。
　　 2024-2025年，项目专项债分别发行3.1、3.2万亿元，今年前三季度项目专项债发行额基本持平去年，如果按照全年发行3.2万亿元推算，则有4000亿元需要转化用途用于化债，或者结转到明年发行。考虑到截至9月底已有2600亿元挪去化债，今年年初预算安排的专项债额度大概率能发行完毕。
　　国常会提出优化财政支出方向，可能有助于推进财政支出预算执行。我们在点评（参见《关注公共财政支出完成度——8月财政数据点评》）中提到，2026年财政支出年初预算安排不低，但支出执行偏慢，主因基建类资金拨付较慢。而2025年公共财政支出完成度低也是因为水利、城乡社区公共设施等基建类支出以及教育类支出执行度偏低，今年可能也需要将部分建设类资金转化用途到民生消费领域。
　　国常会指引适时调整货币政策，央行官宣结构性工具降息、扩围、提额，定向支持“六张网”、科创技改等领域，符合年初以来精准发力的思路。9月28日，国常会提出综合运用并适时调整货币政策工具，增加科技创新和技术改造、支农支小等再贷款额度。9月29日，央行官宣PSL降息25BP、扩大支持范围至“六张网”、提高科创技改再贷款额度2000亿元、提高支农支小再贷款额度5000亿元。PSL的调整方面，1YPSL利率从1.75%降至1.5%，低于26Q3国开行、农发行5-10Y政金债一级发行利率，或将为政策行提供成本较低、较稳定的负债；此外，将“六张网”纳入PSL支持范围，也意味着政策行后续如果投放“六张网”相关的政策性金融工具或政策性信贷，均可以通过PSL补充负债；而此前，PSL支持的领域较为有限，仅限国开行、农发行的棚改、重大水利工程、农村公路建设贷款以及中国进出口银行的“走出去”贷款。
　　暂不确定国常会“适时调整货币政策”是否意味着全面降准降息。目前来看，如果政府债供给放量，央行通过中长期流动性工具配合，则降准、MLF、逆回购等工具都是可选项。全面降息的优先级可能较低：当前新发贷款利率下行对宽信用的带动有限，也即对投资和消费的带动可能有限，央行可能倾向于结构性降息而非全面降息，这从9月29日仅PSL降息25BP也可见一斑。后续，是否能有全面降息可能要观察政策是否有降存量房贷利率的诉求。下调存量房贷利率可能更有助于释放消费潜力，截至2026年6月末，个人住房商业贷款存量约36万亿，如果利率降低1%，对应3600亿元资金，这大概率无法依赖财政贴息（财政此前贴息规模约百亿级别，参见《《20260120-财政贴息礼包有多大》），而是需要金融系统支持。存量房贷利率的下调挂钩LPR，如果届时有下调存量房贷利率支持消费的诉求