核心观点
　　AI正驱动数据中心向AIDC全面转型，全国平均上架率56.7%，但结构分化明显，核心区高功率机柜上架率超80%，低功率传统机柜存在过剩风险，优质资产供不应求。第三方运营商份额升至43.1%，第三方定制托管与自建成为行业主要增量。中国数据中心REITs尚处于起步期，较海外空间广阔，已上市两只产品位于核心枢纽，经营稳中向好，上架率高、收缴率100%，现金流确定性强。扩容层面，首批REITs已启动扩募，润泽同园区注入、万国跨区域拓展，江天已获发改委推荐，奥飞、证通等蓄势待发；建议聚焦“区位优、运营稳、估值合理、具成长性”项目。
　　摘要
　　规模增速创阶段新高，高密化与绿色化双线演进。数据中心供给规模2021-2025年CAGR达20.1%，高密机柜已成新建改造主方向，AI驱动下IDC向AIDC全面转型。政策层面，“东数西算”及能耗红线持续收紧，新建改建大型数据中心PUE须降至1.25以内、枢纽节点绿电占比超80%。需求层面，2025年末机架数达1373万架，智能算力2020-2024年CAGR达60.4%，算力需求持续扩张。供给层面，全国平均上架率仅56.7%，但结构性分化明显，核心区高功率机柜超80%，低功率传统机柜相对过剩，优质资产仍供不应求。
　　行业竞争加剧，算力时代定制托管将成为主要增量。商业模式上，第三方IDC以机柜托管为核心，长合同期限、优质客户资源、能耗指标与定制建设开发能力形成壁垒。AIDC功率密度显著提升，正推动供给向定制化批发和超大规模自建两条路径集中，电力获取与能效控制成为核心竞争壁垒。竞争格局上，电信运营商、第三方IDC、云厂商及地方国资四类主体各具优势，第三方运营商市场份额由2021年的39.3%提升至2023年的43.1%，呈持续提升态势。海外市场则形成零售互联、批发开发与成熟资产持有三类差异化平台。
　　数据中心REITs发展空间巨大，经营稳中向好，扩容蓄势待发。国际比较看，我国数据中心REITs发展空间巨大，中美新三国7只代表REITs规模与分派率显著分化，我国分派率水平介于美新之间。两只已上市数据中心项目区位均聚焦核心枢纽，经营稳中向好。未来展望看，首批REITs已启动扩募竞速，润泽拟扩募同园区资产、万国拟跨区域注入廊坊，板块扩容在即，江天数据已获发改委推荐，奥飞、证通等项目蓄势待发，Pre-REITs与机构间REITs等多元资本工具同步推进。投资建议层面，应沿“资产质量—运营稳定性—估值合理性—扩募成长性”四维框架筛选，聚焦“区位优、运营稳、估值合理、具备成长性”的项目，看好南方润泽REIT、南方万国REIT及拟申报的江天数据REIT。
　　风险分析
　　1、能耗与PUE政策持续收紧的风险。新建及存量数据中心能效标准不断提升，可能增加改造成本或限制部分高PUE资产的运营；若地方能耗、绿电及碳排要求进一步加码，项目或面临停机改造与合规成本上升。
　　2、REITs市场整体流动性及估值回调风险。2026年以来板块整体走弱，若市场风格持续切换，前期溢价较高的产品仍面临估值消化压力；叠加无风险利率与分派率利差收窄，二级价格波动和赎回压力可能加大。
　　3、扩募资产注入不及预期的风险。储备资产的审批进度、对价水平及注入后分派率增厚效果存在不确定性；若审批节奏、发行窗口或资产运营不及预期，规模扩张与分派增厚或放缓。