加息落地，黄金与纳指背道而驰。本周（9月21日至9月25日），美联储加息落地后的资产价格先涨后跌。前半周数据真空，风险资产冲高；9月23日美国制造业采购经理人指数公布后，美债收益率上行、美元走强，风险资产回落。资产价格先涨后跌，成因在于9月16日加息打开的路径不确定性。加息落地后，利率路径的定价由单点事件转向连续博弈，超预期的经济数据被解读为再次加息的支持证据，官员的鹰派表态被放大为政策路径上移的信号，政策路径失去锚定，市场只能依赖数据逐月校正，数据敏感度由此上升。市场交易第二次加息，名义利率上行而通胀预期未同步抬升，实际利率成为本周资产定价的核心变量，黄金与纳指的分化由此而来。黄金作为无息资产，缺乏盈利对利率的缓冲，定价仅取决于实际利率，实际利率上行直接压低金价。股票定价为盈利与折现率之比，纳斯达克指数存在独立的盈利上行支撑，存储涨价、代工提价、盈利预期上修，盈利上修的幅度超过利率上行的拖累，指数得以维持上行。后续数据节奏密集，9月30日公布通胀数据修订，10月初公布就业与通胀数据，均将成为市场重新定价第二次加息概率、进而重新定价实际利率的触发点。三个观测变量决定方向：其一，10年期名义利率能是否持续处于5%上方，5.2%为关键观察点位，站稳则实际利率继续压制无息资产与久期资产；其二，AI产业链涨价能否在财报中兑现为盈利，这是纳指盈利端的验证窗口；其三，人民币在6.70一线的选择，若继续受美元压制而下行，表明内生升值的资产荒逻辑将让位于利差逻辑。
　　多资产图景：
　　整体收益方面，本周（9月19日至9月26日），权益方面，沪深300下跌1.52%，恒生指数下跌0.98%，标普500上涨1.22%；债券方面，中债10年下跌0.82BP，美债10年上涨16BP；汇率方面，美元指数上涨0.82%，离岸人民币贬值0.42%；大宗商品方面，SHFE螺纹钢上涨0.75%，伦敦金现下跌2.01%，伦敦银现下跌3.02%，LME铜上涨1.46%，LME铝下跌0.95%，WTI原油下跌7.87%。
　　资产比价方面，本周金银比数值为65.54，较上周上升0.68；铜油比数值为159.51，较上周上升14.66；铜螺比数值为35.33，较上周上升0.01；金铜比数值为0.29，较上周下降0.02；股债性价比数值为4.33，较上周上升0.11；AH股溢价数值为125.2，较上周上升1.19。
　　库存方面，最新一周原油库存为45571万吨，较上周下降178万吨；螺纹钢库存为439万吨，较上周下降36万吨；阴极铜库存为47147吨，较上周下降8926吨；电解铝库存为61万吨，较上周下降5万吨。
　　资金行为方面，最新一周美元多头持仓27768张，较上周上升1797张，空头持仓17438张，较上周上升2060张；黄金ETF规模3390万盎司，较上周下降8万盎司。
　　风险提示：海外市场动荡，国内政策执行的不确定性。