核心观点
　　公司FY26（截至26.6.30）实现收入750.00亿元/+18.6%，归母净利润35.81亿元/+102.6%（若还原PPE减值、处置和汇兑损失等非经营性亏损后，预计公司FY26经营性归母净利润超过40亿元）。拆分下半年，FY26H2（对应26.1.1-6.30）公司实现收入377.80亿元/+26.9%，归母净利润16.14亿元/+24.4%。量价拆分看，FY26公司浆纸销量约2450万吨/+14.0%，吨净利165元/同比+ 63元，FY26H2公司浆纸销量约1210万吨/+19.8%，吨净利152元/同比+1元/环比-27元。公司建议宣派末期股息每股人民币10.0分，系2022年以来首次恢复分红，8月公司完成4亿美元永续债赎回，随着公司未来资本开支趋缓、盈利提升，自由现金流有望逐步转正、负债率逐步下降，派息比例有望逐步恢复至历史水平（20% +）。公司持续提升浆产能，预计FY28前有310万吨木浆新产线投产，夯实龙头竞争优势。
　　事件
　　玖龙纸业发布FY26年度业绩公告。公司FY26（截至2026年6月30日止的12个月）实现收入750.00亿元/+18.6%，归母净利润35.81亿元/+102.6%，基本EPS为0.76元/股，同比+100.0%。拆分下半年，FY26H2（对应26年1-6月）公司实现收入377.80亿元/+26.9%，归母净利润16.14亿元/+24.4%。
　　注：基于谨慎性原则，FY26公司对部分海外资产计提PPE减值2.77亿元（FY25无此项）、并确认PPE出售亏损1.35亿元（FY25为0.63亿元），此外，FY26公司汇兑净损失1.84亿元（FY25公司为汇兑净收益1.52亿元），若还原以上非经营性亏损后，预计公司FY26经营性归母净利润超过40亿元。
　　简评
　　FY26量价齐升，销量连续四年创历史新高。量价拆分看，FY26公司浆纸销量约2450万吨/+14.0%，吨均价3061元/同比+4.0%，吨毛利446元/同比+109元，吨净利（净利润口径，下同）165元/同比+63元。拆分下半年，FY26H2公司浆纸销量约1210万吨/+19.8%，吨均价3122元/同比+5.9%，吨毛利461元/同比+60元/环比+30元，吨净利152元/同比+1元/环比-27元（若还原非经营性亏损影响，吨净利环比提升）。
　　黑纸提档、白纸破局，产品结构向高端化、差异化迈进。1）分产品看，①包装纸：FY26收入660.44亿元/+16.1%，营收占比88.1%，进一步拆分看，牛卡纸、高强瓦楞芯纸、涂布灰底白板纸、白卡纸收入分别为370.14亿元/+11.0%、150.09亿元/+16.1%、70.04亿元/+1.5%、70.16亿元/+88.5%，对应销量同比分别约+7.0%、+9.0%、+2.5%、+95.1%；②文化用纸：收入79.66亿元/+47.3%，营收占比10.6%；③高价特种纸：收入8.83亿元/+31.2%，营收占比1.2%；④浆品：收入1.08亿元/-58.5%，营收占比0.1%。2）分地区看，①中国：收入659.19亿元/+17.5%，营收占比87.9%；②海外：收入90.81亿元/+27.0%，营收占比12.1%。
　　毛利率显著改善，减值和汇兑损失拖累净利。FY26公司毛利率为14.57%/+3.11pct，净利率为5.40%/+1.91pct，所得税率为16.13%/+4.74pct（有效税率上升主要系更多基地实现盈利）。期间费用方面，FY26销售、行政、财务费用率分别为4.34%/+0.17pct、3.19%/-0.38pct、2.38%/+0.11pct（利息资本化减少，以及融资活动汇兑由收益转为损失），费用率整体平稳、规模效应有所显现。拆分半年度看，FY26H2毛利率为14.76%/同比+1.16pct/环比+0.40pct，净利率为4.86%/同比-0.25pct /环比-1.08pct，净利率环比回落主要系减值及汇兑损失影响。
　　新增太仓60万吨纤维产能规划、自制浆补链阿尔法预计持续释放。截至2026年6月30日，公司浆纸总产能3090万吨（其中造纸、木浆、再生浆分别2480、540、70万吨）。在建项目规划纤维年产能约310万吨、造纸年产能约132万吨：①纤维方面，重庆70万吨化学浆已于2026年9月投产（原计划26Q4投产），天津50万吨、北海80万吨化学浆预计分别于26Q4、27Q2投产，东莞50万吨替代纤维预计于27Q3投产，新规划太仓60万吨替代纤维产能预计于28Q2投产，随着公司木浆产能逐步落地（FY26木浆产量480万吨，预计FY27增至580万吨），将有助于优化产品结构、降低外采成本，有望增厚公司盈利，自制浆补链的阿尔法将持续释放。②造纸方面，新规划北海70万吨（原东莞60万吨搬迁技改）、东莞62万吨牛卡纸预计分别于27Q2、27Q4投产。以上项目全部投产后公司浆纸总产能将达3530万吨（其中造纸、木浆、再生浆分别2610、850、70万吨）。未来，公司亦有计划在部分基地投建少量生活用纸产线，以更好实现浆线利润。
　　永续债回购注销，FY26公司恢复派息，后续有望降低负债、加强分红、提升股东回报。公司建议宣派末期股息每股人民币10.0分，预计派息金额约4.69亿元，现金分红比例约13%（若加上永续债派息，派息率合计约21%），系2022年以来首次恢复分红。FY26公司经营活动现金流净额为81.22亿元/+62.9%，自由现金流为-30.95亿元、缺口同比大幅收窄（FY25为-98.46亿元）。截至FY26末，公司资产负债率67.64%/+1.59pct（负债率同比提升，部分系永续债按会计准则由权益重分类为负债以及为赎回永续债增加银团贷款所致）。展望未来，在股东回报上，一方面，