由于中东格局维持动荡，近期布伦特原油价格再次突破100美元/桶，美十债收益率已接近5%的三年高位，比3月份高点提升了40个BP，油价二次上涨对流动性的压力再临。
　　我们在《通胀回升的金融影响推导-银行投资观察20260315》、《二季度流动性逆风期的内涵-银行投资观察20260322》、《石油冲击对流动性的影响再解析-银行投资观察20260329》等报告中分析过输入性通胀对流动性的冲击。当时我们的观点是，由于M2代表的流动性供给与名义价格回升带来的名义增长上升，我们框架中M2-名义GDP代表的市场流动性会面临压力。
　　但回顾过去3月至今的流动性环境，实际情况是：第一，由于二季度特朗普反复taco、并缓和美伊局势全球释放库存，油价得以全面回落，第二，二季度财政力度同比下降压低内需和实际增长。虽然流动性供给收缩（M2的回落），但名义需求端并没有明显改善且内需还在回落，因此流动性供求关系变化不显著，也没有对风险资产价格压力产生当期的显著影响，只影响了内需的分子端和部分纯流动性依赖资产。另一方面，由于AI产业景气爆发，EPS正向趋势对冲掉了部分流动性估值压力，直到7月中东对抗重启、油价重拾升势，流动性压力开始全面释放，进而影响到资产市场。
　　如何看待油价二次上涨对流动性的影响？我们认为：第一，经历八个月的原油储备释放后库存已明显下降，后续释放空间有限，我国已于8月份开始逐步恢复原油进口；第二，特朗普即将面临中期选举，由于前期谈判反复消耗信誉，再TACO一方面面临中期选举压力且可能也很难将伊朗拉回谈判桌；第三，经过半年的库存消耗和价格传导，石化下游供求关系大概率较三月份紧张，且三季度以来稳增长力度较二季度有所回升，需求下行减慢导致名义价格的传导可能会更快，名义价格上行对流动性的需求可能会加大，好在后续M2下行速度减缓。总体而言，流动性冲击对资产估值的压力可能大于上次，对名义利率上行的驱动力也在加大，而冲击幅度则取决于油价上行高度。考虑到9月底财政支出季节性增加，油价冲击的影响可能在四季度逐步显现。
　　投资建议：考虑到市场风偏变化，板块防御性需求上升，分子端来看，海外高通胀环境下出口可能维持高位，建议重视对出口区域相关个股的配置。
　　风险提示：（1）经济表现不及预期；（2）金融风险超预期；（3）政策落地不及预期；（4）利率波动超预期，其他非息收入表现不及预期；（5）国际经济及金融风险超预期。