特海国际近日公布2Q26业绩：收入2.19亿美元/yoy+10.0%，略低于我们此前预期的2.23亿美元；经营利润8.1百万美元/yoy+118.9%，对应经营利润率3.7%/yoy+1.8pct、qoq-2.5pct；归母净亏损1.9百万美元，主要系本季度汇兑亏损净额较2Q25增加20.6百万美元。Q2公司整体翻台及客流同比提升，外卖和其他业务延续较快增长；经营正杠杆+前期投入改善下员工成本率下降。我们认为，前期运营投入正持续向客流增长和经营效率转化，经营利润端表现有望持续优化。维持“买入”评级。
　　整体翻台同比提升，区域经营表现有所分化
　　2Q26海底捞餐厅/外卖业务/其他业务收入分别为197.8/7.6/13.4百万美元，yoy+4.6%/+105.4%/+119.7%。拆分量价，期内总客流量超过810万人次/yoy+5.2%，整体平均翻台率3.9次/天、同店平均翻台率4.0次/天，均同比提升0.1次；整体ASP为24.3美元，同比持平。2Q26整体同店销售额同比下降0.8%，同店平均日销售额17.8千美元/yoy-0.6%，主要区域表现有所分化：东南亚/东亚同店销售额分别同比+2.5%/+0.9%，北美/其他地区分别同比-8.5%/-2.7%；对应整体翻台率分别为3.8/4.9/3.6/3.7次/天，同比+0.2/+0.1/-0.4/-0.2次，东南亚和东亚经营表现相对较优。
　　费用率同比改善，前期主动投入成效显现
　　2Q26原材料及易耗品成本占收入34.1%/yoy+0.1pct，主要随业务及第二品牌扩张而增长；员工成本率34.3%/yoy-1.0pct，主要受益于员工能力建设、人员配置及门店管理优化，人效改善逐步体现。租金及相关开支占比2.6%/yoy-0.4pct，主要系收入增长带来的摊薄效应，以及餐厅网络调整后短期租赁和物业相关费用减少；水电及折旧摊销占比分别达3.3%/9.6%，同比分别-0.3pct/-0.3pct。前期公司主动投入成效渐显，公司2Q26经营利润率达3.7%/yoy+1.8pct。
　　主品牌坚持质量优先，红石榴计划持续扩容
　　截至2Q26末，公司共运营129家海底捞餐厅，季内净开2家、同比净增加3家；东南亚/东亚/北美/其他地区门店数分别为73/22/22/12家，同比分别-1/+2/+2/持平。公司延续自下而上的拓店策略，坚持质量优先并关注新店长期回报。多业态方面，截至2Q26末“红石榴计划”已覆盖12个品牌、运营22家餐厅，较1Q26末分别增加2个品牌、4家餐厅。我们认为，主品牌稳步优化海外网络、多业态持续验证单店模型，有望进一步丰富公司收入结构并扩大海外客群覆盖。
　　盈利预测与估值
　　考虑公司经营改善延续、以及年内存在汇兑损益影响，我们调整公司26-28年年归母净利润至0.31亿美元/0.45亿美元/0.63亿美元（较前值分别-17.9%/-7.9%/-0.4%），对应调整后归母净利润为0.43亿美元/0.50亿美元/0.63亿美元（较前值分别+5.7%/+2.3%/-0.4%），对应调整后EPS分别为0.07美元/0.08美元/0.10美元。参考可比公司26E彭博一致预期PE均值19x，考虑公司主品牌门店增速趋于稳定、新品牌仍需培育时间，削减溢价率，给予公司26年24倍调整后PE，下调目标价为12.12港币（前值13.59港币，对应26EPE 28x）。
　　风险提示：扩张不及预期，市场竞争加剧，各国居民消费意愿下滑。