研究结论
　　9月资配主线：传统增长、境内风险溢价和境外风险溢价。风险偏好主导的行情兼顾K型下端的修复，股债跷跷板预计弱化。
　　9月资产观点：（1）股票：7-8月市场从极致走向均衡，一如我们之前的判断。9月境内外可能出现风险偏好共振，而境内兼顾K型下端可能出现的机会。具体而言，增长预期方面，8月PMI新订单指数50.6%，较上月上升2.1个百分点，回到扩张区间。需求环比好转对K型下端形成一定支撑，当前重点关注上游。利率预期方面，海外利率尽管仍在高位，但通常利率大幅波动对风险资产的压制更大。目前市场已经定价加息预期，预计9月波动不及8月，对以美股为代表的风险资产压制相对减弱。风险溢价方面，地缘整体影响可控，中东反复对原油以外的资产影响有限，美国中期选举前中东出现大幅升级的概率较小。中美因“稀土-芯片”平衡在高层会晤后关系大概率延续缓和，中欧贸易摩擦仍在但因中国在原材料的优势地位短期影响有限。然而，美国财政和AI资本开支带来的债务担忧与日俱增，而对经济的乐观和对中期选举前美联储的博弈又带来积极情绪，美股风险偏好或将面临较大扰动，相对更为拥挤、对利率敏感性更高的纳斯达克表现或不及标普。国内一方面受海外情绪影响，一方面因AI制造交易结构恶化，当前处于从AI中游硬件向其他板块扩散的阶段，境内外风偏可能形成共振。因此，9月仍关注受益风偏抬升的板块，科技重点关注自主可控，兼顾盈利预期较好的上游资源品，可小仓位博弈政策预期。（2）债券：基于9月驱动大类资产的风险因子，9月股债跷跷板预计不显（详见《再论股债相关性：风险因子视角》）。三季度末或有增长政策对债市情绪产生影响，但宏观数据疲软、资产荒背景下配置需求有支撑，当前主要关注票息策略，长债利差8月有一定压缩，重点关注仍有利差保护的品种。（3）其他资产：商品ETF方面，目前排序为豆粕、有色、黄金、能化。其中，黄金从8月以来滚动一个月波动和价格相关性为负，金价下行空间有限，但受沃什在JH会议偏鹰表述影响，短期弹性同样不足，8月初受非农利好产生的利率下行预期已被通胀担忧及财政和AI资本开支带来的债务压力消磨殆尽。美债的不可持续性在中长期仍利好黄金，但短期上行空间有限。原油远月贴水，当前隐波低于实际波动，短期供需有支撑，但中期前美方缓和意愿可能引导下行，当前高位震荡的概率较大。大豆滚动一个月波动与价格相关性自8月以来转负且远月升水，厄尔尼诺对大豆产量的影响有不确定性但当前受叙事催化，短期动能较强，9月有季节性供给放量，但中美元首会晤前后采购预期可能对价格形成支撑。有色铜铝供需趋紧，但近期受美债利率波动影响有一定不确定性。
　　模型业绩表现：（1）主线择时全天候：25年以来年化8.9%；（2）观点调整MP-BL模型：25年以来年化6.5%。
　　9月配置观点：聚焦风偏，权益均衡。9月配置仓位整体较8月而言，聚焦权益，股好于债。A股延续均衡结构，重点关注科技自主可控，和有盈利预期的上游资源品。黄金仓位小幅降低，有色/原油稳定。衍生品方面，当前股指期货贴水大而国债期货贴水小（部分合约升水）。可以考虑信用债吃票息的基础上用国债期货对冲久期风险。股票风险对冲当前不建议上期货或直接买put（大涨大跌概率不大），可以考虑构建领口策略控制风险。
　　风险提示
　　极端风险事件，例如中美关系、全球地缘超预期事件等，可能打破统计上的历史规律；量化模型失效的风险，历史数据对未来的指引效果有限。