本报告导读：
　　估值一度消化至此前抬升幅度一半，上周明显修复；9月转债仍有修复机会，但超额收益更依赖结构选择。
　　投资要点：
　　估值消化一度接近半程，但随后重新回升。7月30日至8月28日，对应正股上涨9.77%，转债上涨0.93%，百元溢价率下降2.63个百分点至46.04%；8月20日估值一度接近半幅消化线，但随后快速反弹。按前期估值升幅计算，当前仅消化约26%，约74%仍然保留，本轮整体仍以平价修复为主要消化动力。
　　八月估值消化经历“平价修复—转债主动压估值—估值黏性回升”三段切换。前期跌幅更大、估值抬升更快的高价、小盘和高双低值品种，依靠更强的平价修复完成了更多估值消化并取得正收益，但仍明显跑输对应正股。当前百元溢价率仍处2017年以来99.2%分位，后续更可能延续“正股创造收益、估值吸收弹性”的路径。
　　择时方面，8月行情进一步验证了“月频把握中期方向、周频刻画短期节奏”的信号分工。7月底月频由高度防御转向中性偏多，8月首周中证转债明显修复；随后周频持续低位，对中段连续调整形成提示。8月21日周频映射仓位回升至约54%、由偏空转向中性偏多后，本周中证转债上涨0.92%，前一周反弹信号得到兑现。月内收益机会主要集中在首周和末周，月频判断了修复方向，周频则较好刻画了兑现节奏。
　　最新择时信号显示中期保持中性略积极，短期重新转向谨慎。8月28日V1周频映射仓位由约54%降至17.3%，收益端由正转负、风险端进一步走弱，行业上涨广度、跑赢正股的行业广度以及短周期趋势均形成拖累，反映本周修复的普遍性和相对强度仍然有限；但利率信用环境和股债性价比仍有支撑。与此同时，月频仓位仍在49%左右的中性位置，尚未重新转向高度防御。融合信号约36%，短期更适合保留参与修复的基础仓位、降低追涨暴露，待周频收益端重新改善后再提高进攻性。
　　上周A股探底回升，转债同步修复，但反弹强度仍偏有限。上证指数收涨1.20%，中证转债收涨0.92%，中小盘、中高价和高股性组合修复更明显，市场收益重心重新向正股弹性倾斜；但成交持续缩量，高估值下资金观望情绪仍浓。周五市场再度回吐，高价、高双低值等高弹性结构调整更明显，也说明当前反弹尚未形成趋势性确认，行情仍以震荡和结构轮动为主要特征。
　　展望9月，权益与转债仍有修复机会，但超额收益更依赖结构选择。A股或呈“窄幅震荡、中枢缓步上移”，科技主线仍有产业催化支撑，但外部利率环境和科技板块拥挤度将限制上行斜率；转债预计跟随正股震荡偏强，但高估值仍会压制收益传导。同时，强赎退出增加、存量净缩量以及长线资金潜在配置需求又对估值形成托底，整体仍是“难上亦难下”。策略上继续轻指数、重个券，以双低和平衡型转债为底仓，重点把握中报业绩兑现、正股景气延续的偏股型品种，并规避高价、高溢价叠加强赎压力的个券。
　　风险提示：理财赎回风险；转债转股溢价率压缩风险；转债正股表现不及预期。历史规律不代表未来必然路径。