本报告导读：
　　股票与银行间资金并不存在稳定的跷跷板关系；股市波动更多影响政策对低资金价格的容忍度，判断银行间资金走向仍应看央行操作、大行融出和DR。
　　投资要点：
　　对于股市和银行间资金之间的相关性，有一种观点是认为：股市上涨时资金趋紧、股市下跌时资金转松，背后可能暗含了政策对资本市场稳定的关注。我们认为，这一判断需要分别考察理论传导、较长时间内的表现以及特定阶段的政策背景。
　　理论上，股票与资金可以通过多个渠道相互影响，但方向并不一致。资金转松从贴现率角度对股票估值形成支持，但在信用需求和风险偏好偏弱时，新增流动性仍可能沉淀于银行体系，因此资金松未必对应股票上涨；股票较强时机构融资需求上升，但二级市场交易不会直接改变银行体系流动性总量，影响通常先反映在GC和R，随后才可能传导至DR。北交所全额资金申购的影响也主要停留在交易所层面：2025年1月至2026年7月63次北交所IPO中，发行日GC001相对此前5个交易日均值平均上升约13.7BP，同期R001和DR001平均仅上升约0.3BP和0.2BP。
　　拉长时间看，股票与资金之间并不存在稳定关系。2025年1月2日至2026年7月31日的382个共同交易日中，上证指数与DR001、DR007、R001、R007、GC001和GC007的相关系数绝对值均不足0.1，沪深300也基本位于-0.07至0.07之间。其原因在于，银行间资金具有更强的自身运行逻辑，央行投放、大行融出、税期、政府债缴款以及月末跨季均可能在短期内主导资金。不过，低相关性并不意味着二者所有阶段均不存在联系，沪深300与DR001、DR007和GC001的20日滚动相关系数部分时段会超过0.3或低于-0.3。
　　局部的时间窗口内，股票与资金可以形成不同组合。2026年3月2日至27日，上证指数累计下跌约6.4%，同期各期限资金利率区间均值较此前20个交易日下降约3—15BP，资金偏松延续至4月，DR001一度降至1.2%附近。但二者驱动并不相同：股市调整来自3月初美以对伊朗动武后风险偏好下降，资金转松来自一季度中长期流动性投放较多。这段时期可以说明股市调整可能影响央行对资金利率下限的容忍度，但不能固定认定政策会在股市下跌后松资金。
　　25年4月中至5月则是宽松预期下股票上涨与资金转松并行：4月9日至5月9日上证指数上涨约4.9%，DR001至GC007较期初下降约22—26BP，随后5月政策利率下调10BP、存款准备金率下调0.5个百分点。2025年7月反内卷政策推动的股市上涨，则主要推动交易所资金边际收敛：7月24日至8月20日沪深300上涨约2.9%，GC001较期初上升约35BP，DR和R并没有同步上行。
　　货币政策同时关注资金与股市，但调控方式并不对称。对银行间资金，央行主要进行高频、双向调节，引导货币市场利率围绕政策利率中枢运行；股票市场只有在调整幅度较大、并可能引发风险外溢时，支持才会明显加强，且更多依靠SFISF、股票回购增持再贷款等有明确权益市场投向的工具。对债市而言，判断银行间资金走向仍应以央行操作、大行融出和DR利率为主要依据；只有当股票波动明显加大金融稳定压力，并改变央行对资金松紧的容忍度时，权益市场才会成为更重要的增量变量。
　　风险提示：相关性测算受样本区间影响；统计相关不等同于因果；外部冲突等超预期冲击可能使历史关系失效。