投资要点
　　事件：公司发布2026年中期业绩公告。公司2026H1实现营收447.95亿元、同比+7.8%，实现经营利润36.76亿元、同比增长3.9%，实现归母净利润23.71亿元，同比+15.9%，其中26H1经营利润为历史新高。
　　“一体”筑基，液奶增速转正、冰粉酪全面改善。1）液态奶：26H1实现收入338.7亿元、同比增长5.2%，业务增速相较2025年同期-11.2%、以及25H2的-11.0%，同比/环比均开始转正，其中低温奶功能型产品全面发力，牢据市场份额第一位置；鲜奶业务通过全通路创新突破，业务收入增长超30%；常温奶高端品牌特仑苏、蒙牛母品牌26H1均实现高单增长，业务增速跑赢行业整体。2）冰粉酪：26H1冰淇淋、奶粉、奶酪分别实现收入42.1、20.6、31.5亿元，同比增长8.5%、22.8%、32.6%，其中奶粉品牌瑞哺恩、悠瑞等聚焦功能性创新，全渠道实现强劲增长；奶酪业务与妙可蓝多协同强化，增速提档显著优于大众类平均水平。
　　“两翼”腾飞，创新业务与国际业务均取得多点突破。1）创新业务：公司加码乳深加工布局，26H1马斯卡彭、马苏里拉奶酪、乳铁蛋白、膜分离酪蛋白及脱盐乳清粉D90实现国产自主量产，同时运动营养品牌“迈胜”重点培育耐力运动产品、以及公司自研的婴儿特殊医学用途配方食品“瑞葆安”配方获批。2）国际业务：一方面冰淇淋品牌“艾雪”深耕东南亚市场，在印尼、菲律宾等市场份额稳居头部，26H1越南市场份额跨越至行业第二；另一方面全球布局多点开花，有机奶粉品牌“贝拉米”得益于中国跨境渠道及国际市场的高增驱动、上半年收入增长超60%，大洋洲基地依托Burra Foods做强做大，此外亦积极开拓中东及其他市场。
　　盈利进入上升通道，业绩复苏迎来双击。26H1公司实现归母净利率5.3%、同比提升0.4pct，1）OPM平稳高位：26H1公司OPM为8.2%，相较2025年8.0%维持高位，其中26H1毛利率同比下滑1.0pct至40.8%，主要受25H2部分基础产品价格调整影响、以及包材/椰子油/蛋白粉等原料价格上涨，但近年公司持续强化费用投放效率，销售费用率同比收缩0.3pct至27.6%、管理费用率同比收缩0.4pct至4.3%。2）投资收益转正：26H1公司实现权益性投资收益0.4亿元，相较2025年同期-5.9亿元同比转正，蒙牛参股现代牧业并以权益法确认应占联营损益，26H1现代实现归母净利0.2亿元、同比扭亏，蒙牛投资收益相应转正。3）存货减值损失收缩：26H1公司计提存货减值损失1.7亿元、同比减少25.5%，主要系26H1奶价逐步触底止跌，带来计提喷粉减值损失收缩。
　　盈利预测与投资评级：我们持奶价见底并温和复苏展望，蒙牛乳业作为全国型头部乳企将会受益供给改善，体现在售价回升和费投优化等，联营公司盈利亦会改善，从而迎来双击。我们上调2026~2028年归母净利为49、56、62亿元（前值48、52、56亿元），同比+219%、+13%、+11%，对应PE为13、11、10x，基于需求改善和上游格局向好判断，以及公司业绩弹性，维持“买入”评级。
　　风险提示：需求复苏、供给去化不及预期；进一步无形资产等减值风险。