我们认为，汇率波动、东曜整合及新加坡产能爬坡对公司短期利润率的影响已基本反映在当前股价中，而随着后期订单积累、前瞻性产能布局加深，公司M端业务已站在规模化放量关键拐点，未来2-3年有望快速成长为驱动公司业绩的新增长极。上调目标价并维持CXO板块重点推荐。
　　1H26业绩强劲增长，维持全年指引：1H26公司收入37.0亿元（人民币，下同），按实际/恒定汇率分别同比+37%/+42%；经调整净利润+37%至10.3亿元。毛利率和经调整净利率分别提升0.9/0.1ppt至37%/28%；剔除东曜整合的影响后提升1.5/1.2ppt至38%/29%，主要得益于现有产能利用率保持高位、高附加值服务占比提升及运营效率优化。管理层维持2026年恒定汇率下收入指引：预计考虑东耀并表后的收入增速超40%、可比口径下的有机增长超35%；考虑汇率波动、新业务整合及新加坡产能爬坡等影响，预计全年毛利率同比波动不超过1ppt。
　　项目漏斗加速向M端兑现，前瞻性产能布局保障订单落地：1H26新签51个iCMC项目，创历史新高，其中新型偶联药物（双抗/双载荷ADC及XDC等）占比超75%；未完成服务订单总额同比+62%至21.6亿美元。项目漏斗正在加速向后期转化：截至期末，管线有21个/2个PPQ/商业化项目（2025年末：18个/1个）；其中1/3的PPQ项目瞄准一线治疗，获批后有望转化为可观的商业化生产需求；管理层预计2026/27/28全年将分别递交4-6/7-10/12-15个BLA，推动M端业务快速规模化。为承接这一需求，公司正积极扩张产能：1）无锡XPLM1 L2预计于2026年末/2027年初实现GMP放行、制剂产线DP5/DP6分别计划于1H27/1H28放行；2）新加坡mAb/BCM3产线已于8月放行、DP4/BCM4预计分别于8月底/2026年末放行；2）江阴载荷连接子产能将提升至无锡基地现有水平的5倍；3）公司预计2026-30年的总资本开支将达80亿元。随着创新项目补充、存量项目后移及产能扩张，我们认为M端将逐步成为核心增长动力。管理层维持2030年XDC和M端项目营收占比各自达到20%的预测。
　　上调目标价：我们基于公司1H26业绩微调2026-28年盈利预测，将DCF模型向前滚动一年至2027年，得到最新目标价94港元，维持买入评级和CXO板块重点推荐。