从依靠外部输血到自我造血。极兔速递2015年起步于印尼，2025年底已形成覆盖13个国家的全球快递网络。进入2025—2026年，极兔的战略重心已由早期的“起网扩张、优先做大规模”，切换至高质量增长、盈利兑现与全球协同。2025年公司实现经调整净利润达4.25亿美元，同比增长112.3%。26H1公司包裹量继续高增，26Q2日均单量首次突破1亿单，非中国市场包裹量占比升至32.3%。
　　东南亚市场：盈利压舱石的稳固与市占率进阶。东南亚仍是极兔最核心的利润来源，也是其全球化模型最成熟、最具验证价值的市场。行业层面看，东南亚电商与快递市场仍处于高景气阶段。2025-2029年行业包裹量复合增速预计仍有15.2%，2025年公司东南亚包裹量76.6亿件，同比增长67.8%，经调整EBIT提升至5.38亿美元，同比增长77.5%，市场份额提升至34.4%，较2024年的28.6%同比+5.8个百分点，连续六年位居东南亚第一。26H1极兔东南亚完成快递量55.2亿件，同比+71.2%，持续高增。极兔已经在区域内形成了较为清晰的正向飞轮：平台电商高增长带来件量扩张，件量扩张摊薄网络成本，中国成熟快递经验输出带来全链路效率改善，降本红利再通过价格让渡强化客户黏性与市场份额，最终在维持单票盈利稳定的同时实现利润总额持续抬升。
　　中国市场：“反内卷”下的盈利修复与行业逻辑重构。中国市场对极兔的意义，已从早期“以价换量、快速卡位”的战略投入期，转向“稳份额、修盈利、做输出”的经营兑现期。26H1极兔中国市场完成包裹量116.15亿件，同比+9.6%，市占率为11.6%，相较2025年提升0.5pct。25全年经调整EBIT实现0.94亿美元。虽然2025年上半年受行业恶性价格竞争冲击，利润阶段性承压，但下半年在“反内卷”政策推动下，单票收入同比趋稳、单票经调整EBIT明显改善，盈利修复路径已经得到验证。中国区在低价环境中保持利润韧性的同时，也正在向东南亚与新市场复制，构成集团全球成本优化的底层方法论。
　　其他市场（拉美、中东等）：高成长新曲线的盈利拐点。其他市场业务2025年首次实现全年经调整EBIT转正，极兔自2022年起网以来，仅用三年时间就完成了从0到1的网络搭建、客户导入与盈利穿越；进入2026年后，伴随拉美平台流量红利释放、头部本土客户放量以及区域扩张提速，这一板块正逐步从“战略布局”转化为“第二增长曲线”。从需求底盘看，拉美和中东具备典型的“高GDP/高消费能力、低电商渗透率、低人均包裹量”组合，更接近电商基础设施升级初期的高成长蓝海。根据公司官网数据，中东市场预计2030年人口将达到2.9亿，人均GDP预计约1.7万美元。2025年新市场（拉美2国+中东3国）人口总数约5亿人，人均GDP约1.2-1.4万美元；对比东南亚2025年人口数量约6.3亿，人均GDP约0.6万美元，当前新市场电商渗透率、人均包裹数量仍较低，中期来看有望通过复刻东南亚成功路径，成为公司继东南亚之后的下一个高速增长引擎。
　　投资建议：1、盈利预测：我们维持公司26-28年实现归母净利分别为5.0、8.2亿、11.7亿美元；经调整净利润分别为7.2、10.4、13.8亿美元的预测，经调整净利润对应EPS分别为0.05、0.08、0.12美元。2、估值：我们维持采用分部估值的方式：1）东南亚市场和其他市场，参考UPS/FedEx的EV/EBITDA历史估值，同时考虑东南亚市场和其他市场高增，给予2026年东南亚+其他市场预计EBITDA的16x，调整净负债后，对应市值146亿美元；2）中国市场，考虑到中国市场反内卷背景下，业绩不断修复，公司2026H1年市占率11.6%，我们参考中通、圆通、申通，依照市场份额比例，对应三同行中相对市值取低值184亿人民币。合计三市场换算港币一年期目标市值1357亿，目标价13.90港元，对应空间32%。3、我们持续看好公司三市场齐发力，少有的可以全球破局的综合物流企业。强调“推荐”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧导致单票收入受影响；业务量增长不及预期；海外拓展不及预期；降本效果或不及预期