本周上证指数涨2.81%，沪深300涨2.32%，创业板指涨6.55%，恒生指数跌0.84%。成长风格表现强于价值风格，小盘股涨幅居前，本周全A日均交易额23938亿，环比上周有所上升。在过去一段时间，我们强调在新老经济K型分化没有收敛之前，市场处于“无科技不成牛”状态，除股息外其他低位板块较难系统性承接科技外溢资金，对应7月至今煤炭石化等高股息板块领涨。目前看，一方面我们在6月下旬提示阶段性过热而形成的高切低获得验证，随着A股高切低指数迅速回落接近区间下沿30%，科技板块逐渐止跌回稳，本轮6月下旬开启的再均衡行情已临近尾声；另一方面，对于本轮AI科技浪潮更倾向于是M顶，从"杀情绪、杀估值、杀逻辑"三杀框架看，“杀情绪”和“杀估值”已经明确，但“杀逻辑”依然是无法确认的。事实上，当前市场有相当多人认为机构本轮AI科技持仓（6-7成）显著超越历史茅宁抱团水平，结合在交易层面已经明确破位，“AI科技抱团”正在瓦解，类比2021年春节后“茅指数”和2021年底“宁组合”式产业浪潮最终结束的M顶一顶已经明确。根据日常模拟跟踪主动偏股公募基金持仓看，7月下旬至今涨跌幅误差在上涨时转正下跌时转负，对应基金实际仓位比估算更低，这意味着机构在AI暴露出现明显下降。在交流过程中，我们客观承认市场对AI"烧钱换增长"的态度已从过去三年无条件支持转为审慎追问回报，但目前巨大争议在宏观上时有反复或在产业上以偏概全，更多界定为股价到高位后天然对利空信息比较敏感，仍无法明确其与产业逻辑的最终受损相关，结合一顶模糊且有效地对应龙头单季度盈利最高位置且偏离度一般不会超过一个季度，直到目前我们对一顶明确仍有所保留。
　　同时，我们反复强调A每次大跌之后总会有变化，每次高切低之后也都不会与此前一模一样，有些品种跌下去后就再也回不来了，且反弹最持续的品种都未必是此前下跌最多的品种。基于2016年4月至2026年7月共十一轮高切低样本进行观察，可以看到1、低位补涨式高切低后前后主线一致性较强，高低普跌式高切低前后主线一致性较弱。前者例如去年Q3双创板块暴涨后Q4进入HALO资产低位补涨，同期双创板块作极为有韧性的高位波动，直到今年4月再次开启暴涨；后者例如今年3月美伊冲突导致市场高低普跌，高切低之后可以看到黄金持续走弱，而AI硬件供需缺口作为“新宁组合”崛起；2、相邻两轮主线显著不一样是常态，约70%-80%概率下是主线大换血，20%-30%概率是仍然是同主线，决定主线切不切的不是涨幅大小，而是旧主线产业景气能否跨期验证，即便前后是同主线，核心品种也发生一些变化。
　　1、全样本中仅有新能源（2020–2021）与AI（2024–2026）两段构成系统性延续。当产业趋势可被反复验证时，中途所有下跌都不构成主线切换，而只是内部再平衡或外部冲击导致的节奏中断，行情虽会被利率、关税、地缘等叙事打断，但最终仍回归景气方向。例如2021年春节后美债利率上行虽瓦解白酒抱团，新能源却在前后两段均居涨幅第一，抱团对象仅由“白酒+新能源”收敛为“新能源”。又例如本轮AI主线中2025年4月对等关税导致AI应用+机器人集体暴跌后，但资金并未离开AI，前后关键变化是沿产业链由应用迁徙至景气验证度更高的算力硬件。
　　2、在科技产业定价中，这种变化多体现为或在核心龙头还是二三线品种切换（根据“大-小-大-小（强阿尔法）”规律），或在产业链上中下游间切换（根据科技产业投资四阶段逻辑），或在海外映射和国产替代，在硬件和软件以及在涨价和量增（根据产业实时催化）间切换。以2020-2022年新能源产业链大-小-大-小四阶段为例，2020年新能源趋势从宁德开始→2021年10月之前抱团扩散到锂电产业链和汽车零部件→10月之后过热阶段宁德时代带着二三线品种冲顶→2022年M顶一顶到二顶之间转入以德方纳米天齐锂业等量价齐升二三线强阿尔法品种。
　　这意味着后续主线即便还是AI，但内部核心赛道很有可能将再次切换，有相当大的概率AI核心定价将在本次高切低后从“涨价”信号逐渐转向“量增”信号，可能落在"由Agent/推理需求爆发驱动的量增链条"——即Token推理算力（含国产算力芯片、先进Fab、先进封装、算力租赁等）、光模块出货量（1.6T放量）、AIDC电力配套、端侧AI等，这点是需要重点提示的。在此，我们依然想着重强调的是：所谓“将军不下马”，即在产业趋势没有结束（AI产业链二季度财报的业绩兑现程度），没有明确宏观“灰犀牛”（国内严监管与海外步入激进加息周期）和行业竞争格局崩塌（算力出现产能过剩）这两只拦路虎之前，即便出现短期阶段高切低，但市场仍将在后续回到产业趋势的主线上。
　　风险提示：国内政策不及预期、海外货币政策变化超预期，历史测算不代表未来。