投资要点：
　　维持“买入”评级：公司二季度同店稳健，开店向好，创新业务全面开花。我们预计下半年盈利能力有持续改善空间，必胜客中国收购交割将带来额外EPS增厚。我们长期看好公司的品牌力、管理能力、创新能力，同时公司保持丰厚稳定的股东回报。我们预计公司2026/2027/2028年营业收入为127.4/136.2/145.0亿美元，同比增长8.0%/6.9%/6.5%；归母净利润为10.3/11.3/12.1亿美元，同比增长11.3%/9.4%/7.2%。我们维持“买入”评级，2026/8/5收盘价对应2026/2027/2028年PE为16.5/14.3/12.6倍。
　　 2026Q2业绩稳健。2026Q2公司实现营业收入31.4亿美元，同比增长13%，不计外币换算影响同比增长6%；归母净利润为2.4亿美元，同比增长14%，收入利润增速环比一季度提升。核心经营利润为3.3亿美元，同比增长7%；核心经营利润率为11.1%，同比提升0.2个百分点。2026Q2成本费用管控较优，餐厅利润率平稳，核心经营利润率提升。2026H1公司共实现营业收入64.1亿美元，同比增长11%；归母净利润为5.5亿美元，同比增长9%。
　　保持派息回购。2026H1公司向股东返还了7.18亿美元，其中包括5.15亿美元回购和2.03亿美元股息分红。公司的分红回购政策不改变，2027年开始计划按照FCF 100%返还股东，对应9亿~逾10亿美元，预计2028年突破10亿美元，10亿美元返还占当前市值（2026/8/5收盘价对应1300亿港币市值，1USD=7.8HKD）比例为6.0%。
　　 2026Q2肯德基餐厅利润率提升。2026Q2肯德基和必胜客的餐厅经营利润率分别为17.1%和12.9%，同比增长0.2和下降0.4个百分点。期内肯德基方面，公司积极推动降本增效，与业主降租谈判、推广自动化赋能，O&O占比下降带动餐厅利润率增长。而必胜客较高的外卖占比导致刚性成本较高，同时必胜汉堡投入初期带来初始成本，因此期内餐厅利润率下降，我们预计下半年随着外卖占比常态化、必胜汉堡逐步培育迈入体系化发展，必胜客餐厅利润率同比将恢复增长。
　　同店环比提升。2026Q2肯德基的同店销售额同比增长1%，其中同店交易量同比增长4%，客单价同比下降3%。必胜客2026Q2的同店销售额同比增长1%，其中同店交易量同比增长13%，客单价同比下降11%。二季度同店表现环比改善，取得较强的韧性。
　　外卖占比保持较高水平。2026Q2 KFC的外卖销售额同比增长26%，占餐厅收入比例达到54%，环比下降1个百分点，同比提升9个百分点。2026Q2必胜客的外卖销售额同比增长26%，占餐厅收入比例达到52%，环比提升1个百分点，同比提升9个百分点。
　　朝着全年2万家门店迈进，上调必胜客开店目标。2026Q2公司总净增门店为560家，其中加盟店占比41%；截至2026Q2的门店数为19297家，其中肯德基和必胜客分别为13789和4549家，加盟店占比分别为17%和11%。全年净增1900家门店，加盟店占比40-50%目标不改变。由于收购必胜客中国获得更灵活的经营管理权，以及必胜客持续优化显现成效，公司将必胜客2027-2028年开店从每年600上调至800家。
　　创新业务全面开花：截至2026Q2肯悦咖啡已经达到3300家门店，单季新开超过700家，公司上调开店目标，计划2027年开到5000家目标（计计划为2029年5000家）。KPRO门店数量已经突破450家，计划2026年开到800家。必胜客新模块必胜汉堡6个月内开到200家，预计2026年底将超过500家。
　　风险提示：食品安全，计材料价格、租金显著波动，加盟机制管理风险，特许经营协议终止或受限制。