核心观点
　　全球基本面或处于过热象限，流动性因子跌至零值、通胀成最大制约，沃什改革添不确定性，加息预期升温。AI链延续高景气，资本开支增速放缓但收入加速，全球AI收入已超折旧，模型商品化推动token降价、激发终端算力需求，云厂商投资优先级提升。资金面散户去杠杆、机构逆势流入，中美融资余额降至年初、韩股仍在出清，科技股赔率改善，创业板与韩国创业板分别跌至年初、2020年来低位。向后看，市场或回归基本面，AI方面，上游硬件胜率高、中游云厂商议价权提升、下游模型能见度低，同时关注医药金融有色独立景气方向。操作上，建议依托赔率小仓位多批次布局，AI核心资产逢调整布局，卫星仓位配独立景气及红利黄金。
　　市场主题：预期重校的进度条
　　1）宏观象限：全球基本面或处于过热象限，通胀是制约流动性的最大变量；AI科技与法币信用因子同比持续回落，进一步下跌空间或有限，信贷差异导致中美经济走向分化；7月FOMC按兵不动，但滞后曲线质疑、独立性担忧与沃什改革不确定性推动曲线陡峭化；制造业回暖仍是最核心线索，挤出效应需关注；地缘扰动但TACO概率较大，对大类资产影响或有限。2）AI：资本开支继续增长但斜率放缓，海外硬件龙头估值或面临约束；AI收入确认加速，头部云厂商收入与前沿模型商ARR快速增长，ROIC逻辑得到更多认可；模型层性能与性价比竞争加剧，大模型或进入商品化阶段；资本开支增速放缓加收入加速加模型竞争下，云厂商投资优先级有望提升。3）资金流：7月科技资金去杠杆成为市场主线，抛售压力最大的阶段或已过去，若情绪企稳，去杠杆或进入收尾阶段。
　　核心因子：资金结构重于基本面
　　1）宏观象限：美国经济数据维持韧性，通胀压力高企，国内外需持续走强，内需偏弱；全球流动性因子整体趋紧，AI科技因子同比有所回落，风险偏好因子同比维持相对高位。2）政策取向：美联储7月维持利率不变，但沃什改革及内部鹰派分歧加剧，市场进入鹰派观望阶段，改革期政策不确定性偏高，加息预期路径后移；国内货币政策延续“价格稳定、数量调节”，政策重心仍在流动性管理和框架完善，短期降准降息紧迫性不高。3）股债性价比：股债性价比高位窄幅震荡，股票配置价值仍优于债券。4）估值：科技股调整后估值分位数回落，但绝对水平仍偏高，流动性趋紧环境下，更多需要盈利端消化。5）相关性：美联储加息预期反复，全球流动性收紧推动大类资产相关性维持正区间，国内股债跷跷板效应仍不显著。
　　资产配置：去杠杆收尾阶段的应对
　　地缘尾部风险仍存，或呈波动式降温，宏观风险转向美国中期选举与美联储改革，美债、美股风险溢价抬升。AI产业链延续高景气，上游硬件与中游云厂商超预期，下游模型价格战反而扩大终端算力需求。科技股抛售缓和，叠加机构资金等入场，中美去杠杆接近收尾、韩股仍在出清；科技股赔率大幅改善，国内创业板跌至年初，韩国创业板已至2020年以来低位。策略上，在5-6月份的趋势交易中，最好的应对是设好止损位且越冲高止损位越薄。当前市场或逐步回归基本面定价，AI链上游硬件胜率偏高，中游云厂商议价权提升，下游模型能见度仍偏低，此外关注独立景气方向，规避高估值、纯概念品种。
　　风险提示：1）地缘风险超预期；2）海外通胀超预期；3）国内地产和信贷表现不及预期。