核心观点
　　在AI硬件交易极度拥挤的情景之下，债务融资担忧、中国大模型竞争力提升、国产设备突围，三个因素巧妙叠加在一起，打碎了AI硬件“涨价瓶颈”的叙事。加上去杠杆，全球AI交易迎来广泛回调。
　　如何理解硬件行情潮落？
　　科技革命规律显示，凡可被标准化的硬件环节，最终难以吃掉行业大部分利润。掌握规模优势和用户入口的下游应用，反而会享受行业利润大头。
　　如何看待科技行情走向？
　　大模型商业模式终局，是来自规模足够大的低利润率生意，“在万亿美元级收入上赚取适度毛利”（Altman）。当前AI基建层行情调整并不等于科技大行情终结。
　　如果未来价格和需求渐成匹配，智能走向商品化，产业链纵深决定中国在制造、电力、替代链与场景四个维度具备足够优势。
　　近一个月来，全球AI交易都出现明显回调。
　　最具代表性的隔夜费城半导体指数，单日下跌4.49%，三个交易日累计下跌约10.6%，距6月22日高点回撤约24.6%，越过20%的技术性熊市门槛，海外存储链单日两位数下跌。
　　韩国综合指数6月19日盘中触及9385点历史新高，此后急转直下，至7月29日跌至5663点，五周内距离高点的回撤达40%，年内9次触发熔断，7月28日单日下跌11%、盘中两度触发熔断。
　　相比之下，中国股市跌幅相对平缓。上证指数7月29日收于3828点，距年内高点回落约10%，约为韩国股市回撤的四分之一，科创50相比高点回撤约25%。
　　如何看待这次全球AI调整，科技产业的叙事是否真的终结？
　　风险分析
　　一是去杠杆外溢与流动性风险。韩国杠杆资金的出清尚未确认结束，强平压力可能继续向全球存储链传导，美联储议息临近，若流动性预期收紧，高估值资产将面临额外的贴现率压力。
　　二是需求侧证伪的风险。若token消耗量增速见顶回落、企业采用率停滞，则重定价而非终结的定性不再成立。
　　三是智能商品化路径的不确定性。若前沿模型能力再度拉开代差、智能层重获定价权，则价值将回流模型层。
　　四是历史类比的局限。2000年互联网泡沫为单一样本，产业链逐级见顶的传导顺序未必重演；且本轮AI的资本开支与估值集中于芯片与模型层、应用层尚未成型，与互联网时代的产业结构存在差异。