全球科技股的变局。近期，费城半导体指数6月22日见顶14,635，此后持续下跌，7月17日收于11,674，回撤幅度20.2%，正式进入熊市区间。这一轮半导体暴跌并非本周突然发生。过去两年半的半导体牛市建立在算力稀缺的基础上。但今年5月，Meta扎克伯格在股东大会上首次提出，把多余算力租出去这件事绝对在考虑范围内。随后两个月，一系列事件持续打击算力叙事。英伟达B200 GPU租赁价格三周内下跌30%。博通6月3日人工智能芯片指引低于预期。6月23日黑色星期二，费城半导体指数单日暴跌7.8%。7月中旬Meta与Anthropic传出高达100亿美元的算力租赁协议。在两个月内，算力从稀缺品变成了可能过剩的商品。半导体牛市的定价基石被动摇了。但与此同时，标普500指数仅从高点回撤2.0%，等权重标普500距历史最高点不到1%，小盘股回撤2.1%，金融板块回撤不到1%。对全球股市而言，市场的疼痛高度集中于半导体和科技大盘股。半导体的问题没有向整个企业体系蔓延。整体看，这轮科技股调整并非全球金融市场的系统性危机。往后看，外部市场在完成一轮从极端集中向更均衡分布的轮动，而非牛市的终结。下周谷歌和特斯拉的资本开支指引是关键变量（买方对谷歌2027年资本开支的预期高达3,250至3,500亿美元，比华尔街平均预期高出30至40%），但即使指引温和，只要信用利差不扩大，美股调整的性质不会改变。
　　多资产图景：
　　整体收益方面，本周（7月11日至7月18日），权益方面，沪深300下跌5.27%，恒生指数上涨1.61%，标普500下跌1.56%；债券方面，中债10年上涨0.07BP，美债10年下跌1BP；汇率方面，美元指数下跌0.2%，离岸人民币升值0.06%；大宗商品方面，SHFE螺纹钢上涨0.78%，伦敦金现下跌2.54%，伦敦银现下跌6.84%，LME铜下跌0.27%，LME铝下跌0.07%，WTI原油上涨15.52%。
　　资产比价方面，本周金银比数值为72.27，较上周上升3.19；铜油比数值为162.13，较上周下降25.65；铜螺比数值为33.18，较上周下降0.38；金铜比数值为0.3，较上周下降0.01；股债性价比数值为4.22，较上周上升0.31；AH股溢价数值为124.02，较上周下降0.49。
　　库存方面，最新一周原油库存为43467万吨，较上周下降56万吨；螺纹钢库存为499万吨，较上周下降5万吨；阴极铜库存为79909吨，较上周下降20362吨；电解铝库存为96万吨，较上周下降5万吨。
　　资金行为方面，最新一周美元多头持仓31641张，较上周下降280张，空头持仓18468张，较上周下降184张；黄金ETF规模3211万盎司，较上周下降11万盎司。
　　风险提示：海外市场动荡，国内政策执行的不确定性。