FY26归母净利润同比+13.7%，增长超市场预期。公司发布26财年业绩。FY26全年实现营业收入273.5亿元，同比+5.6%；归母净利润39.9亿元，同比+13.7%；毛利率57.2%，同比-0.1pct；归母净利率14.6%，同比+1.0pct。FY26H2实现营业收入184.2亿元，同比+7.8%；归母净利润28.1亿元，同比+17.7%，毛利率60.7%，同比-0.4pct；归母净利率15.2%，同比+1.3pct。分红方面，公司全年每股派息0.313港元，全年派息比率为80.2%，已连续五年保持在80%或以上，分红意愿强。
　　分业务看，核心主业品牌羽绒服营收预计稳增长。分业务看，1）品牌羽绒服：FY26营收同比+8.7%（波司登主品牌营收+6.9%），毛利率同比-0.7pct，我们认为系受毛利率相对低的线上渠道和雪中飞品牌营收高增影响；随Kim Jones、Errolson Hugh等国际顶级设计师打造的高势能、高单价合作产品发布，我们预计波司登主品牌毛利率有望维持高位。2）贴牌加工：FY26营收同比-8.3%，我们认为系受关税、地缘政治、消费需求等海外宏观因素影响。3）女装及多元化服饰：业务仍处于调整优化阶段，公司正通过多重举措提升该业务整体运营效率与管理能力。
　　多渠道协同推动品牌羽绒服业务高质量发展。线下端，FY26年末波司登、雪中飞、冰洁线下门店数量较FY25年末分别+82家/+75家/+20家至3289家/338家/20家；受气候多变影响，我们预计公司将更聚焦同店增长，波司登主品牌门店总数整体或将保持稳定。线上端，公司通过核心品类发力、IP与品牌结合、跨品类营销等方式强化品牌羽绒服业务线上渠道运营，实现高质量增长，其中，FY26品牌羽绒服业务线上营收为86.7亿元，同比+15.9%。
　　供应链优势驱动运营效率提升。集团借对天气变化的应对及优异的供应链体系实现对存货的良好管控，FY26平均存货周转天数/平均应收账款周转天数/平均应付账款周转天数分别变动-1天/-2天/+3天，现金周转天数同比向好。
　　盈利预测与评级：我们预计公司FY2027-FY2029年归母净利润分别为42.8亿元/45.8亿元/49.2亿元，同比分别增长7.1%/7.2%/7.3%，考虑到公司在羽绒服饰赛道的品牌形象、产品研发能力及供应链管理能力位于上乘，且维持高派息意愿，维持“买入”评级。
　　风险提示。新品推广不及预期风险，极端气候影响风险，内外需不及预期风险。