投资要点
　　25Q3以来中国奢侈和中高端消费复苏向上，其背后原因是否来自股市上涨的财富效应，我们将通过复盘日本、韩国成熟消费市场2010年以来的表现来寻找线索，并以24年以来的中国消费数据做出印证，慢牛之下看好高端细分龙头。
　　现状：25Q3以来中国高端消费的修复体现在哪些方面？
　　25Q3以来高端消费回暖确定性增强，一线核心商圈销售额数据逐季度向上。整体奢侈品企稳复苏，从奢侈品亚太（除日本）固定汇率下收入增速来看，24Q1-25Q2奢侈品市场整体承压下行，25Q3行业迎来明确复苏拐点，LVMH、爱马仕、普拉达等各集团增速逐季改善。中高端表现亮眼，运动奢牌景气度高，轻奢复苏延续，轻奢品类如COACH、moncler、拉夫劳伦提速尤为明显。
　　复盘：日韩高端消费高潮如何归因？
　　日本奢侈品消费受资产价格驱动型，汇率是决定日本奢侈品景气度的外部放大器。2010年以来日本奢侈品消费的三次高潮，12-15年期间、17-19年期间和21-24年期间，LVMH日本收入固定汇率增速分别为43%、39%、177%，均伴随着股市大涨20%~130%之间，地产指数涨幅5%-30%，两次伴随着汇率贬值20%-30%，奢侈品消费高潮受资产价格尤其是股市上涨的财富效应影响明显，12-15年期间和21-24年期间汇率贬值亦刺激外部游客奢侈品消费。
　　韩国三大高端百货营收增速与地产、股市两大资产价格景气度显著正相关。以乐天百货、新世界百货和现代百货营收增速来复盘2010年以来韩国高端消费的四次高潮，四次均伴随地产指数上涨，涨幅约1%~12%，其中三次伴随着股市大涨20%~90%左右，其中一次伴随着汇率贬值9%，奢侈品消费高潮受资产价格尤其是股市和地产上涨的财富效应影响明显，汇率会形成外部游客高端消费的扰动，26Q1开启的高端消费复苏主要由股市大涨驱动。
　　启发：中国高端消费热潮和复苏如何归因？
　　分阶段来看，2020年之前宏观经济基本面（人均GDP）是奢侈消费的核心驱动，资产价格的财富效应传导有限。在股市大幅上涨周期（如2014-2015年），奢侈品消费增速同步提升，但2018年股市大跌，但奢侈品消费仍维持14%-17.8%的高增速，未受资产价格下跌影响，韧性极强。
　　24年以来创业板大幅上涨周期，奢侈和中高端品牌收入增速提速明显，财富效应逐渐显现。2025Q3创业板指大涨52%，25Q3创业板大幅上涨以来，高端品牌收入增速普遍提速，普拉达、COACH、moncler、拉夫劳伦提速尤为明显，25Q3-26Q1 COACH大中华区收入增速分别为21%、37%、64%，拉夫劳伦亚太区收入增速分别为16%、22%、28%。
　　结论：哪些中高端优质品牌资产值得关注？
　　运动时尚方面，首推保持积极扩张势头、实控人持续增持的高端运动时尚龙头比音勒芬（26年PE17.0X），同时关注报喜鸟（26年PE14.0X）。高端运动方面，首推布局运动时尚FILA和高端户外迪桑特、可隆的安踏体育（26年PE13.2X），同时关注三夫户外（26年PE27.6X）此外有高端跑步和户外布局的龙头也值得关注，李宁荣耀金标+专业户外系列，特步国际旗下索康尼，361度旗下ONEWAY，雅戈尔旗下HH。高端女装方面，首推设计师女装龙头、稳健增长高分红的江南布衣（FY26年PE9.3X），同时关注歌力思（26年PE15.7X）及地素时尚（26年PE19.9X）。
　　风险提示：宏观修复与消费信心不及预期，地缘冲突与输入性通胀，天气影响消费动力，房地产政策效果不及预期