全球市场观察
　　6月10日，A股继续调整，沪指跌0.4%，深成指跌2.1%，创业板指跌2.7%，成交约2.62万亿元，科技板块仍是主要拖累。煤炭、硬件设备和机械领跌，非银金融、银行和电信服务收涨。港股同步偏弱，恒指跌0.6%，恒生科技跌0.9%，医疗、必需性消费和电信服务等收涨，能源、原材料和工业领跌。南向资金净买入82.43亿港元，活跃股中主要净买入智谱、腾讯控股和天数智芯，主要净卖出中芯国际、华虹半导体和美团；宏观方面，5月CPI同比上涨1.2%、PPI同比上涨3.9%，显示下游通胀仍温和但上游价格压力抬升；离岸人民币报6.782，整体持平。
　　日韩股市继续承压，日经225跌1.9%至64179.27点，韩国KOSPI跌4.5%至7730.82点，韩国盘中一度触发程序化交易熔断。主线仍是美股AI交易去杠杆向亚洲半导体市场传导，市场对前期涨幅和估值拥挤度集中重定价。欧洲STOXX 600跌0.1%，DAX跌1.0%，法国CAC跌0.5%，英国富时100涨0.3%，油价重新站上90美元附近，加重欧洲能源输入型通胀和政策收紧压力，导致欧洲股市承压。
　　美股大幅下跌，道指跌1.9%，标普500跌1.6%，纳指跌2.0%，标普和纳指均收于一个多月低位。美伊冲突升级推高油价和通胀风险，同时AI拥挤交易继续出清。汽车、工业和半导体设备等板块领跌，通讯服务、食品和保险收涨。
　　美债收益率小幅上行，2年期升0.9 bps至4.13%，10年期升2.4 bps至4.54%，30年期升2.8 bps至5.02%。美国5月CPI同比上涨4.2%、核心CPI同比上涨2.9%，整体通胀创三年新高，但核心环比略低于市场预期，使美联储短期仍可观望，但油价冲击下“更久高利率”和年内加息尾部风险仍难消退。
　　大宗商品分化明显，布伦特涨1.8%至93.10美元/桶，特朗普威胁进一步打击伊朗且美国原油库存大降，重新抬升供应风险溢价。黄金大跌约4.4%至4069.40美元/盎司，白银跌3.0%，COMEX铜跌2.3%，反映高利率、美元韧性和保证金压力下的流动性出清。比特币在6.1万美元附近企稳后小幅收涨，高贝塔资产仍受科技股去杠杆约束。
　　行业点评
　　半导体行业-关于CPO和800VDC电源架构部署延期快速解读
　　我们注意到SemiAnalysis于6月9日发布文章讨论了两项潜在部署延期：1）共封装光学（CPO）；2）英伟达800VDC架构。该文章引发市场讨论，并对AI基础设施相关标的造成压力，尤其是光通信、功率半导体和数据通信互连供应商。我们认为这篇文章更应被理解为节奏重置，而非需求重置。光通信方面，其结论与我们此前观点基本一致：CPO大规模采用最早也要到2027年末以后，而可插拔光模块和NPO在可预见的未来仍将是关键部署路径，继续利好国内领先光模块供应商，包括中际旭创（300308 CH，买入）和新易盛（300502 CH，未评级）。
　　供电方面，我们尚未看到明确证据表明更广义的HVDC采用正在延后；潜在推迟似乎更集中于英伟达单端800VDC架构，而用于超大云厂商ASIC平台的±400VDC仍按计划推进。这一区分对我们覆盖的英诺赛科（2577 HK，买入）尤为重要，公司近期机会更紧密地与±400VDC和ASIC侧电源架构相关，例如与Google的合作，而非单纯依赖英伟达单端800VDC。鉴于短期基本面仍保持稳健，我们重申对中际旭创和英诺赛科的“买入”评级。（链接）
　　公司首发
　　智谱（2513 HK，首次覆盖-买入，目标价：1503.9港元）-驶向AGI的星辰大海
　　智谱是中国领先的独立大语言模型开发商之一，具备覆盖基础模型预训练与微调、企业部署及应用开发的全栈能力。根据Frost & Sullivan数据，按2024年收入计算，公司在中国独立大模型开发商中排名第一，在所有大模型开发商中排名第二，市场份额达6.6%。我们看好智谱，主要基于：1）前沿模型能力领先，并依托深厚的研究实力持续快速迭代；2）具备精准把握商业化场景的战略前瞻性，有望率先捕捉尚未充分释放的市场机会；3）拥有庞大的机构客户基础，并能够提供定制化解决方案。根据F&S预测，中国LLM行业收入将由2024年的人民币53亿元增长至2030年的人民币1,011亿元，对应63.5%的CAGR。我们认为，智谱是最有望把握上述市场机遇的独立大模型厂商之一。首次覆盖，给予“买入”评级，目标价1,503.9港元，基于40倍2028EP/S，以15%的WACC折现至2026E。（链接）
　　MiniMax（100 HK，首次覆盖-买入，目标价：570.0港元）-持续进化至一站式AI平台
　　MiniMax是全球领先的AI大模型公司之一。公司相较于其他模型厂商具备三大差异化竞争优势：1）企业创立之初便专注研发多模态大模型；2）高性价比的AI模型与产品能力；2）触达全球用户的商业化变现能力。2025年公司总营收达7900万美元，同比增长159%；其中原生AI产品/开放平台及其他基于AI的企业服务分别占总营收的67%/33%。根据CIC数据，目前公司在全球大模型相关收入市场中份额仅为0.3%，但依托行业领先的多模态模型技术能力与丰富的AI应用布局，我们预计公司在2025至2028年总营收复合增速将达181%，并持续提升其在全球大模型市