事件：6月10日，国家统计局公布5月通胀数据，CPI同比1.2%、前值1.2%、预期1.4%、环比-0.1%；PPI同比3.9%、前值2.8%、预期3.5%、环比0.5%。
　　核心观点：5月通胀继续走强，更多源于石化链供给出清与AI通胀的共同影响。
　　隐藏“力量”1：5月石化链上游PPI转负，但中下游PPI仍在回升，或更多反映高油价加速供给出清的影响。5月PPI环比0.5%。结构上，上游油气开采PPI环比-0.1%，与高频油价走势匹配；而原油中下游如化学原料(2%)、化学纤维(1.5%)、橡胶塑料（1.5%）PPI环比延续上行，也超出上游价格按历史经验的传导幅度，主因高油价加速中下游供给出清，石化链开工率5月进一步走低；测算中下游供给减少对PPI环比的拉动为0.2个百分点。
　　中下游PPI回升向CPI进一步传导，带动核心商品CPI继续上涨。5月CPI同比持平前月（1.2%）。结构上，除交通工具用燃料CPI同比进一步上行外，占比更大的核心商品CPI同比也延续上升（回升0.3个百分点至1.7%），特别是剔除金饰品后的其余核心商品CPI（回升0.7个百分点至0%），反映中下游PPI上涨对核心商品CPI的传导，以及国内部分产品需求回升等影响。具体品类方面，家用器具、交通工具CPI同比均有回升。
　　隐藏“力量”2：AI通胀回升，对PPI、CPI也形成较大支撑。PPI方面，有色采选环比有所回落，但中下游领域如有色压延（1.1%）、计算机通信设备（0.6%）PPI却延续上行，或反映AI需求的拉动；测算AI领域拉动PPI同比上行2.2个百分点。与此同时，供给传导效应下，AI相关的消费品价格也有明显走高，譬如通信工具CPI同比回升2.4个百分点至6.6%；测算AI领域拉动CPI同比上行0.2个百分点。
　　相比之下，食品、冶金链等与上述相关性较低的领域价格仍偏弱，服务CPI符合季节性。PPI方面，煤炭开采（3.2%）、黑色压延PPI（1.2%）PPI环比上涨，但相应中下游PPI环比仍然偏弱，譬如非金属矿物制品（-0.6%）、通用设备（0%）PPI，显示中下游供给过剩对PPI的额外拖累。CPI方面，5月食品CPI(-0.4%)、核心服务CPI(-0.1%)环比表现基本符合季节性(分别-1%、-0.1%)。其中猪肉CPI延续下行，与供给增加有关。
　　展望后续，在中下游供给出清叠加AI通胀的影响下，后续PPI同比或上行至4%以上，CPI或也保持阶段性高位。PPI方面，高油价或继续拖累石化链中下游生产，推动中下游价格延续上升；叠加全球AI革命的背景下，AI领域相关价格或继续上行，初步测算后续PPI同比可能回升至4%以上。中下游PPI回升也会往CPI传导，尤其是带动核心商品CPI上涨，预计CPI同比也保持相对韧性。整体来看，二季度通胀指标或仍保持高位。
　　常规跟踪：5月PPI、CPI同比进一步回升。
　　食品与餐饮：CPI同比持平，结构上食品CPI中鲜菜价格有所回升。5月，CPI同比较前月维持稳定（1.2%）。其中，食品CPI中鲜菜略有回升，边际上行2.1个百分点至1.6%。
　　非食品消费品CPI：家用器具、通信工具、交通工具CPI有所回升。家用器具、通信工具、交通工具CPI同比分别上升0.8、2.4、0.1个百分点至3.4%、6.6%、-1.1%。
　　服务CPI：医疗服务CPI小幅回落。5月，服务CPI同比下行0.1个百分点至0.8%；其中医疗服务CPI同比回落0.2个百分点至3.2%。
　　风险提示：食品供给超预期偏紧，能源供给超预期偏紧。