一、美国5月新增非农就业17.2万人，远超市场预期的8.5至8.8万人，3月和4月数据合计上修9.3万人至21.4万和17.9万，三个月平均新增升至18.8万人，为三年多以来最高水平。就业结构呈现明显分化，增长主要来自休闲酒店业7万人、政府部门5.2万人；信息、金融等AI高暴露的认知密集行业持续减员，就业增长部分受服务业季节性用工与临近大型赛事带来的提前招聘影响，持续性有待后续数据检验。超预期数据引发全球资产剧烈波动，纳斯达克指数跌4.18%，标普500和道琼斯工业指数分别下跌2.64%和1.35%，伦敦金现下跌3.25%，美元指数突破100点，10年期和2年期美债收益率分别上行至4.5%和4.1%以上。市场对美联储年内加息的预期明显升温。这份数据显著削弱了美联储下半年降息的必要性，但平均时薪同比温和回落至3.45%，未形成工资通胀螺旋，市场预期美联储大概率将维持高利率更久。当前货币政策的锚仍然是通胀是否会被能源、地缘、供应链等供给侧压力重新抬高。
　　二、当前全球宏观市场的主线逻辑围绕着美伊冲突和美联储货币政策。其中美伊冲突的走向会影响美联储的货币政策。我们基本的研判是美伊冲突持续和缓、海峡开放的预期会持续主导市场走向。霍尔木兹海峡全面开放契合各方核心利益诉求，其带来的能源价格回落将有效缓解美国输入性通胀压力，进而为美联储后续重启降息操作打开空间。由于现在市场已经打入了今年加息一次的极端预期，我们认为美联储利率的钟摆会在接下来的6月议席会议或是8月的杰克逊霍尔全球央行会议上摆回“不加息”甚至是“降息”的信号上。
　　三、而关于缩表，不需要过分担心其对流动性的影响。沃什大概率会致力于缩表，因为2011年他因反对QE2而辞任美联储理事。他的政治履历说明他是一个缩表的坚定执行者。但他的缩表是以放松银行准备金等监管为前提。他希望做的是回归古典自由主义，将美联储庞大的负债和购债的职能下放到银行，通过降低银行资本金的要求来承接美联储的债务，通过更市场化的方式去买国债和MBS。这不代表着流动性的抽离，但这对于贵金属来说是利空，因为这是美元信用的修复，他不致力于美联储印发货币来买财政部的债。
　　四、国内，5月制造业PMI录得50.0，连续两月温和下行至荣枯线，总量趋稳但动能边际放缓，生产端51.2%尚具韧性，主要由高技术制造和出口链支撑；需求端显著承压，新订单49.9%与新出口订单48.6%双双跌入收缩区间，进口与采购量降幅均超1.3，显示前期地缘冲突催生的抢出口效应逐步消退，企业生产经营态度趋于谨慎。产成品库存被动抬升至49.3，显示生产释放快于内需修复速度。价格端虽双双回落，但原材料价格仍处60%以上高位，购销价差维持8.6，上游成本传导不畅持续压制下游利润。非制造业PMI至50.1%，服务业PMI同步回升至扩张区间，主要受五一假期消费拉动；建筑业PMI虽回升0.8个百分点，但仍处于收缩区间，基建托底作用显现但地产链拖累未消。消费端受假期效应带动边际改善，但居民商品消费内生动力不足，服务消费修复未能全面传导至商品消费；出口虽边际回落，但产业链仍保持较强结构性韧性，预计将维持中高速增长。政策宜精准发力，加快存量工具落地以托底内需，避免总量刺激。
　　风险提示：美国经济超预期走弱、财政进度不及预期、金融系统恐慌。