主要观点：
　　2026Q1公司亏损12.15亿元，季末资产负债率降至50.73%
　　公司公布季报：2026Q1实现收入298.9亿元，同比-17.1%；实现归母净利润-12.15亿元，扣非后归母净利润-11.41亿元，经营活动产生的现金流量净额-9.2亿元。2026年3月末，公司资产负债率50.73%，较2025年末-3.42个百分点，同比-8.47个百分点，已降至2021年中期以来最低水平。
　　2026Q1公司商品猪出栏微降0.2%，海外业务是未来长期重点工作
　　2025年，公司销售商品猪7,798.1万头；2026年，公司计划出栏商品猪7,500万头-8,100万头。2026Q1，公司出栏商品猪1836万头，同比-0.2%，已完成全年商品猪出栏目标的22.7%-24.5%。公司持续响应国家生猪产能调控政策，2026年3月末，公司能繁母猪存栏量312.9万头，较2025年末-3.2%，同比-10.2%。
　　海外业务是公司未来长期的重点工作。公司已在新加坡、越南设立子公司，也对菲律宾、泰国等市场进行考察，探索多种合作模式，把在国内已充分验证的猪舍设计、营养研发、疫病防控、智能装备研发与应用、环保治理等各项技术形成完善、可复制的技术方案，将其落地到更多的国家与地区，进一步探索公司海外增长空间。公司以越南为第一站，将经过验证的技术优势与发展经验赋能当地生猪养殖行业，相关合作项目整体进展顺利，为公司探索海外增长空间奠定了坚实基础。2026年，公司海外业务发展目标是在越南落地养殖产能，打通在当地发展的技术路径，组建本地化团队，海外业务对资本开支需求仍处于较低水平。
　　3月完全成本降至11.6元/公斤，公司多举措推动成本继续下行
　　2025年公司平均生猪养殖完全成本约12元/kg，同比下降2元/kg。2026年1-2月，公司受冬季疫病防控投入和费用增加，以及2月春节导致有效销售天数减少影响，育肥猪完全成本约12元/公斤；2026年3月，公司育肥猪完全成本已降至11.6元/公斤。在考虑饲料原料价格可能小幅上涨的情况下，公司计划2026年全年平均养殖完全成本降至11.5元/kg以内，具体举措包括：①强化疫病防控。公司已针对非洲猪瘟、蓝耳病等主要疫病，建立了覆盖后备猪、仔猪至育肥猪全阶段完善的防控与净化技术体系，后续将通过强化一线执行力度，持续提升生产成绩；公司也正积极防控南非1型口蹄疫；②优化激励方案，提升团队执行力。进一步完善员工及管理干部的绩效激励方案，增强内部核心团队凝聚力，通过科学绩效管理提升人员积极性与执行效率；③加大种猪育种投入。公司生猪育种中心已正式投入运行，持续推动种猪繁殖性能、生长性能及肉品品质的改良，未来育种成果将逐步体现于成本下降与销售溢价；4）推进智能化技术研发与应用。公司积极探索将前沿技术应用于兽医、育种等养殖关键环节，将传统依赖经验判断的工作转化为逻辑清晰、可量化的算法模型，此举使新员工能够快速掌握核心技术，有效提升人员整体效能。
　　2026Q1屠宰业务保持高速增长，盈利能力有望继续提升
　　公司自2019年起开展屠宰及肉食业务，以最大化业务协同效应。依托屠宰与肉食业务中积累的市场洞察，公司精准把握中国各地消费者差异化需求，并以此为导向反向优化育种与养殖体系，针对各区域消费特征推出定制化的生猪及屠宰肉食产品，从而持续提升销售规模与客户满意度；与此同时，公司屠宰产能与养殖产能实现有效匹配，构建起产业链成本优势。2025年，公司屠宰生猪达2,866.3万头，同比实现翻倍增长，产能利用率提升至98.8%，屠宰肉食板块首次实现年度盈利，标志着公司屠宰肉食业务已跨越初创期，迈入新的发展阶段。2026Q1，牧原肉食及子公司销量797.7万头，同比+50.8%，公司屠宰量保持高速增长，伴随销售渠道与产品结构的持续优化，盈利能力有望进一步增强。
　　投资建议
　　我们预计2026-2028年公司生猪出栏量分别为9,474万头、9,569万头、9,664万头，同比分别+2%、+1%、+1%；商品猪出栏量分别为8,100万头、8,100万头、8,100万头，同比分别+3.9%、0%、0%；主营业务收入分别为1148.9亿元、1645.4亿元、1510.7亿元，归母净利分别为1.47亿元、347.9亿元、266.9亿元。公司作为我国最大的生猪养殖企业，完全成本持续具有竞争力，屠宰肉食业务盈利能力改善，我们维持公司“买入”评级不变。
　　风险提示
　　生猪疫情失控；原材料价格大涨；猪价跌幅超预期；生猪政策调整。