事件：2025年公司实现营业收入1441.45亿元，同比增长4.49%；归母净利润154.87亿元，同比下降13.39%；扣非后归母净利润159.88亿元，同比下降14.71%。其中，单Q4实现营业收入323.55亿元，同比下降21.41%；归母净利润7.08亿元，同比下降90.43%，扣非后归母净利润5.15亿元，同比下降93.16%，四季度利润承压，主要系猪价持续下行影响。
　　投资要点
　　成本与生产指标优势明显，经营韧性凸显
　　公司商品猪出栏量达7798.1万头，同比增长19.1%；2026年商品猪出栏目标为7500万-8100万头。报告期内，公司依托生产效率提升、饲料成本优化及生物安全体系完善，实现生猪完全成本降至12元/公斤，同比下降2元/公斤，成本降幅显著，周期穿越能力进一步夯实。同时，公司持续加大育种、数字化与智能化投入，投资60亿元建设超健康育种平台，生产效率与运营稳定性稳步提升，为长期成本下行筑牢支撑。生产效率方面，2026年1-2月，公司生猪全程成活率达83%-84%，断奶至上市成活率超89%，PSY约28，肥猪日增重约860g，全程料肉比约2.7，核心生产指标持续改善，生猪养殖完全成本具备进一步下降空间。综合考虑饲料原材料价格小幅上涨预期，公司设定2026年生猪养殖全年平均成本目标为11.5元/kg以下。
　　财务结构持续优化，高度重视股东回报
　　公司持续推进财务结构调整，负债规模与资产负债率同步下降，年末负债总额较年初减少171亿元，资产负债率54.15%，较年初下降4.53个百分点，财务稳健性与偿债能力持续提升。分红方面，公司2025年度利润分配预案为：向全体股东每10股派发现金红利4.27元（含税），分红总额24.35亿元（含税），叠加中报分红，2025年公司现金分红合计74.38亿元（含税），重视股东回报。2026年2月公司完成H股上市，成为国内首家A+H两地上市的生猪养殖企业，有助于优化股东结构、提升公司治理水平，并为长期融资与国际化布局奠定基础。
　　屠宰肉食业务首次实现年度盈利，海外布局打开长期成长空间
　　2025年公司屠宰生猪2866万头，同比增长129%，屠宰肉食业务收入同比增长86.32%，全年首次实现盈利，产能利用率维持98.8%高位，产业链一体化效应逐步显现。海外方面，公司设立越南牧原有限公司，与越南BAF公司签署合作协议，国际化布局进入实质落地阶段，长期成长空间进一步打开。
　　盈利预测与估值
　　公司作为国内生猪养殖龙头，持续夯实成本优势，同时屠宰肉食业务进入新阶段、海外布局打开长期增长空间。考虑到26年猪价持续承压，同时饲料价格上涨增加养殖成本压力，公司全年业绩或仍承压。而随着行业迈入深度亏损，产能去化或加速，长期看周期向上趋势不变。我们预计公司2026-2028年营业收入分别为1466.75、1654.85、1694.02亿元，归母净利润分别为120.84、259.60、308.07亿元，对应PE分别为21、10、8倍，维持“买入“评级。
　　风险提示：出栏量不及预期、突发大规模动物疫病、猪价表现不及预期。