事件
　　公司公布2025年年报，25年收入9.35亿元（+154.19%）、归母净利润2.61亿元（24年为-4.11亿元）、经调整Non-IFRS净利润为0.31亿元（24年为-4.24亿元）。业绩符合预期。
　　投资要点
　　BD/销售双丰收，MRG003适应症稳步拓展
　　25年PD-1单抗普特利单抗和MRG003合计销售收入为5.01亿元（+66.8%）、BD相关收入4.24亿元（主要来自MRG007和CTM012）。MRG003单药用于后线NPC于25/10国内获批上市，联合普特利单抗用于NPC、单药用于后线HNSCC已处于III期试验阶段，ESMO2025公布联合普特利单抗用于NPC的II期试验数据显示有效性和安全性竞争力良好，用于局晚期HNSCC分别在欧洲和中国开展II期试验。
　　ADC管线步入收获期，早研持续产出
　　TFADC药物MRG004A正积极推动单药用于后线PDAC的III期试验入组；FIC的GPC3 ADC药物MRG006A单药用于后线HCC处于国内II期试验阶段，预计ASCO2026公布I期试验数据，联合普特利单抗+贝伐珠单抗前移至1LHCC也于26/02获得CDE的IND批准；CD20ADC药物MRG001联合BTK抑制剂用于NHL已展现优异临床反应，预计26年将补充申报联合IND（考虑和AZ的BTK抑制剂联合）。
　　BD项目也处于稳步推进阶段，CLDN18.2 ADC药物CMG901单药用于后线GC/GEJ预计将于26Q3读出III期试验数据；CDH17 ADC药物MRG007也已于26/03实现美国FPI，预计ESMO2026公布I期试验数据，得益于BD项目的快速推进，公司BD收入有望持续贡献现金流。
　　早研方面，公司将于AACR2026公布EGFR/5T4双抗ADCMRG008和PD-1/IL-2双抗LPD002的临床前数据。
　　盈利预测和投资建议
　　公司为创新药研发型公司，目前仍处于新药研发投入期，预计26/27/28年公司收入为10.2/13.6/23.9亿元，同比增长8.7%/33.6%/76.2%，归母净利润为1.4/2.7/6.3亿元，同比增长47.5%/94.5%/137.0%。公司ADC管线稳步推进，商业化进展顺利，维持“买入”评级。
　　风险提示：
　　销售情况不及预期；新药研发进度不及预期；竞争压力超预期；地缘政治风险。