核心观点
　　公司发布2025年报，业绩符合预期。MCV系列产品持续放量，带动销售收入同比增长；降本增效措施持续推进，推动公司归母净利润实现扭亏。预计2026年，MCV系列产品有望保持稳健增长；PCV13i上市销售并持续推进准入，有望带来业绩增量。公司在研管线丰富，婴幼儿用DTcP、破伤风疫苗等产品处于NDA阶段，另有多个创新疫苗管线处于临床阶段，期待后续取得更多研发进展。公司积极推进国际化进程，未来产品有望实现更多国家销售。公司持续探索多种合作模式，后续进展值得期待。
　　事件
　　公司发布2025年报，业绩符合预期
　　3月30日，公司发布2025年年报，全年实现：1）主营业务收入10.59亿元，同比增长28.43%；2）归母净利润0.28亿元，同比增长107.36%，实现扭亏；3）扣非归母净利润-0.94亿元，亏损同比收窄78.67%。4）基本每股收益0.11元。业绩符合预期。
　　简评
　　MCV4放量带动收入增长，盈利能力显著改善
　　2025Q4公司主营业务收入3.67亿元，同比增长42.49%；归母净利润0.13亿元，同比增长108.58%；扣非归母净利润-0.11亿元，亏损同比收窄93.74%。25Q4及全年公司收入端显著增长，主要由于主营产品四价流脑结合疫苗（MCV4）销售保持增长所致；归母净利润实现扭亏，主要由于公司推行降本增效措施，综合毛利率同比提升，多项成本费用同比下降所致。
　　MCV系列销售持续强劲，获批适应证扩龄利好渗透率提升。公司持续推进主营产品MCV系列的销售推广，全年MCV系列产品实现销售收入9.68亿元，同比增长21.91%，保持强劲增长趋势。2026年2月，MCV4曼海欣？的适用人群年龄范围获批由“3月龄~3周岁（47月龄）儿童”扩大至“3月龄～6周岁（83月龄）儿童”，扩龄至4-6岁学龄前儿童，有利于进一步提升产品市场渗透率。曼海欣？7-59岁扩龄临床研究已取得临床总结报告，正在开展补充申请相关准备。
　　PCV13i获批上市，准入持续推进。2025年6月，公司自主研发的PCV13i优佩欣？获得国家药品监督管理局下发的《药品注册证书》。优佩欣？可针对2岁以下婴幼儿诱导出很高的特异性抗体水平；采用双载体技术，可减少与其他疫苗共注射时对免疫原性造成的免疫抑制。目前该产品已在全国超过20个省、自治区、直辖市获得准入，在多个地区启动疫苗接种，并在海外进行相关临床试验。期待后续优佩欣？销售为公司业绩增长带来新增量。
　　研发管线布局丰富，支撑未来长期增长。公司研发管线布局丰富，其中婴幼儿组分百白破疫苗DTcP处于上市申请阶段，公司已提交III期临床试验加强免疫相关数据；青少年及成人用Tdcp已完成临床III期试验，正在准备药品注册申请材料。吸附破伤风疫苗处于上市申请阶段，DTcP-Hib-MCV4联苗已于2025年12月启动I期临床。重组脊髓灰质炎疫苗目前处于II期临床，并于2025年7月在国内获批临床。吸入用结核病加强疫苗于2025年11月在印尼启动临床I期。PCV24于2026年1月在国内获批临床。丰富且具有创新性的在研管线形成了良好的产品梯队，为公司后续业绩增长提供强劲动力。
　　持续推动疫苗产品出海，探索多种合作模式。公司目前正在开展多款创新疫苗的出海工作。目前MCV4已于2025年9月实现向印尼的首批发运，也正于印尼进行评价该疫苗在18-55岁人群中接种后的安全性和免疫原性的临床试验。2026年3月，公司MCV4、PCV13i的生产基地通过了马来西亚药监局PIC/SGMP符合性检查，将有助于推进MCV4、PCV13i在马来西亚及其他PIC/S成员国药品注册上市的工作。公司将结合现有产品及在研管线的海外开拓目标，探索技术转移的合作模式。同时，公司也会视产品定位及研发进度，以WHOPQ认证为方向进行前期准备和筹划工作，探索国际组织采购产品的可行性；对于全球创新类产品，也会积极探讨于发达国家准入的可行性。
　　毛利率及各项费用率显著改善，经营净现金流同比转正
　　2025年公司主营业务毛利率77.51%，同比增长1.67pct，主要由于疫苗产品销售大幅增长，产销协同持续优化，摊薄生产成本所致。全年公司销售费用4.17亿元（+12.92%），管理费用1.58亿元（-11.39%），研发费用3.13亿元（-24.77%），财务费用0.22亿元（去年同期-0.22亿元）。销售、管理、研发及财务费用率分别为39.02%（-4.58pct）、14.83%（-6.29pct）、29.31%（-19.85pct）及2.11%（+4.73pct）。随着公司持续优化资源配置，提升研发效率，2025年合计期间费用率85.27%，同比下降25.99pct，助力亏损同比改善。2025年公司经营活动净现金流0.91亿元（去年同期-1.67亿元），实现正向经营净现金流，主要系公司销售收入及回款金额增加，同时费用管控和整体经营效率持续提高所致。2025年末公司应收账款7.83亿元，同比增长6.14%，增速小于收入增长，主要由于公司持续加强应收账款回款管理所致。
　　2026年展望：PCV13有望带来业绩增量，期待研发管线及国际化业务新进展
　　2025年，公司MCV系列产品持续放量，带动销售收入同比增长；随着降本增效措施持续推进，公司盈利能力显著改善，归母净利润实