投资要点：
　　维持“增持”评级：公司全年业绩符合预期，一线城市稳步开店的同时同店稳步增长，其他市场积极拓展门店网络，获取新的市场份额，随着门店持续增长，总部成本有望进一步摊销下降，盈利能力仍有提升空间，带动集团净利润释放。预计公司2026/2027/2028年营业收入为66.18/79.39/93.45亿元，同比增长23.0%/20.0%/17.7%，净利润为1.95/2.87/3.82亿元，净利率为2.9%/3.6%/4.1%。维持“增持”评级，2026/3/31收盘价对应2026/2027/2028年PE为29/20/15倍，EV/调整后EBITDA为9/7/5倍。
　　2025A业绩符合预期：公司2025A的营业收入为53.8亿元，同比增长24.8%。门店层面经营利润为7.4亿元，同比增长18.5%，门店层面经营利润率为13.7%，同比下降0.8个百分点。归母净利润为1.42亿元，同比增长157.1%，归母净利率为2.6%，同比增长1.4个百分点；加回股权费用后的经调整净利润为1.88亿元，同比增长43.3%，调整后净利率为3.5%，同比增长0.5个百分点。2025H2同店降幅小幅扩大，因此2025H2收入利润增长环比降速，但全年依然保持较快业绩增长，2025年业绩符合预期。
　　门店经营成本费用率小幅上升，总部成本持续优化：2025A公司的原材料成本、员工成本、使用权资产折旧、可变租赁成本、门店经营维护成本、固定资产折旧占收入比例分别为27.3%、34.0%、7.3%、2.7%、6.2%、4.9%，同比增长0.2、下降1.0、增长0.2、下降0.1、下降0.1、持平。
　　一线城市同店稳步增长，其他市场同店结构仍在调整：2025A公司的单店日销额为12428元，同比下降5.3%。同店销售同比下降1.5%，其中北上成熟市场同店保持小幅正增，主要由于订单量增长贡献；其他市场客单价和订单量均面临压力，随着新开门店前期日均销售显著偏高，而正常化后回落，拉动其他市场整体客流下降，导致同店承压，其他市场同店结构仍在优化中，随着大盘增长新开市场扰动影响边际弱化，同店降幅有望收窄。
　　保持拓店速度：2025A公司净增门店307家，截至期末的总门店数为1315家，分布在全国60个城市，全年新进入21个城市。截至2025A的总门店分布来看，一线城市共有517家门店，较2024年底净增8家，其他市场门店有798家，较2024年底净增299家。公司2026年计划净新增350家门店。
　　风险提示：1、食品安全问题；2、经营情况不及预期；3、盈利能力不及预期；4、资产减值。