事件：
　　中材国际发布25年年报,25年公司实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润496.0/28.6/26.0亿元，同比+7.5%/-4.1%/-4.4%。25Q4公司实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润166.0/7.9/7.5亿元，同比+15.3%/-14.6%/+11.9%。
　　点评：
　　25年公司新签合同再创新高，装备制造业务迎来新拐点：25年公司新签合同额达712.4亿元，同比+12%。25年公司境外新签合同额/境内新签合同额分别为450.24/262.11亿元，同比+24%/-4%，境外新签合同占比提升6pcts至63%，境外装备及工程合同增长显著，同比+51%/+26%,境外新签高增推动公司新签合同稳步上行，受境内水泥行业竞争激烈影响，境内工程及运营订单同比-16%/-2%,拖累境内订单同比小幅向下。分业务看，25年工程订单金额同比+15%，其中水泥工程订单金额同比+5%，成功获取非洲、中东、东南亚等地区22个境外水泥整线项目，新签水技改工程16.8亿元，同比+61%，矿山工程订单金额同比+129%，两外拓展效果显著，成功签署境外矿山工程合同额13.22亿，并取得钼矿、金矿、锂矿、磷酸盐矿等多个境内外项目；高端装备制造/生产运营服务新签订单金额同比+30%/-2%，其中矿山装备及运维新签订单金额+129%/+6%,水泥装备及运维订单有所承压，同比-2%/-11%。
　　装备及工程业务收入增速较快，毛利率下降及减值提升拖累利润增长：分板块看，25年公司工程技术服务/生产运营服务/高端装备制造实现营收292.1/134.1/69.6亿元，同比+7.7%/+3.8%/+12.0%，毛利率分别为14.3%/22.5%/20.8%，同比-1.65/+0.98/-2.07pcts。装备方面，25年公司十类核心主机装备自给率达72%，同比提升近5个百分点，篦冷机、辊压机、立磨、提升机、收尘器等拳头产品市场占有率稳步提升。境外业主对SINOMA装备认可度持续攀升，沙特YAMAMA项目采用自主装备率达到40%，篦冷机、立磨、辊压机、大型球磨等核心装备成功进入海外中高端市场，熟料输送机出口到德国、美国等全球五十多个国家和地区。矿山装备方面成功签署摩洛哥磷酸盐原矿破碎项目，部分核心主机装备成功应用于金矿、铁矿、锂矿等，立磨在新材料行业得到应用。装备科技产业园投运计提折旧，同时装备合同毛利率的下降，使得装备业务毛利率小幅下降。
　　25年公司境内/境外业务收入分别为221.2/271.6亿元，同比-6.4%/+22%，境内/境外业务毛利率为17.4%/18.9%,同比+1.46/-4.16pcts。25年公司毛利率为18.5%，较上年同期下降1.1pcts，毛利率的下降及减值提升拖累公司利润增长。
　　毛利率小幅下降，现金流略走弱：25年公司毛利率/净利率为18.5%/6.2%,同比-1.12/-0.77pcts。25年公司销售/管理/财务/研发费用率为1.1%/5.2%/-0.3%/3.6%,同比-0.11/+0.01/-0.88/-0.23pcts。25Q4年公司毛利率/净利率为21.1%/5.1%,同比-0.18/-2.16pcts。25Q4公司销售/管理/财务/研发费用率为1.2%/6.0%/-0.3%/3.9%,同比-0.09/+0.04/-0.30/-0.41pcts。收款账期的拉长使公司现金流走弱，25年公司现金流净流入17.8亿元，较上年同期少流入5.1亿元，25Q4经营现金流净流入24.1亿元，较上年同期少流入1.4亿元
　　盈利预测、估值与评级：行业整体承压下公司毛利率有所下滑，减值计提金额提升拖累业绩增长，我们下调公司26-27年归母净利润预测至31.9/34.6亿元（分别-2.24%/-2.26%），新增28年归母净利润预测为36.5亿元，公司境外业务强力驱动，业务结构持续改善，维持“买入”评级。
　　风险提示：地缘政治风险升级、境内产线改造不及预期