投资要点：
　　中材国际发布2025年报：公司2025年实现营业总收入495.99亿元，同比增长7.53%。实现归母净利润28.62亿元，同比减少4.06%。实现扣非后归母净利润26.01亿元，同比减少4.42%。其中，Q4实现营业收入166.01亿元，同比增长15.31%。实现归母净利润7.88亿元，同比减少14.61%。
　　海外业务高景气，支撑公司收入稳健增长。订单方面，2025年公司新签合同712.35亿元，同比增加12%，境内、境外分别新签订单262.11/450.24亿元，同比分别变动4%/+24%。收入方面，工程技术服务、高端装备制造、生产运营服务收入分别为292.09/69.58/134.09亿元，同比分别变动+7.68%/+11.98%/+3.78%；境内、境外分别实现营收221.24/271.62亿元，同比分别变动-6.44%/+21.98%。2025年境外营收占比提升至54.76%，同比增加6.49pct，境外新签业务占比提升至63.20%，同比增加6.15pct。截至2025年底，公司在手订单总金额1184.27亿元，同比增加14.57%，是2025年营业收入的2.4倍。公司加大海外业务开拓力度，SINOMA装备认可度持续攀升，签署海外重大项目增加，海外订单、收入快速增长。
　　毛利率下滑&减值计提增加，公司利润略微承压。公司2025年实现归母净利润28.62亿元，同比减少4.06%，公司收入增长，而利润下滑，主要是公司利润率下滑、减值计提增加所致。具体来看，公司2025年实现综合毛利率18.50%，同比下降1.12pct；实现净利率6.21%，同比下降0.77pct。公司2025年资产+信用减值损失为10.06亿元，同比增长6.04亿元，占收入端比重为2.03%，同比上升1.16pct。
　　2025年经营性现金流减少，但分红率提升。2025年经营性现金流净流入17.83亿元，同比少流入5.07亿元，海外项目回款情况更好，随着海外业务占比提升，以及装备业务、运维业务的持续推进，预期公司现金流将逐步改善。公司拟以2025年年末总股本262,181.95万股为基数向全体股东每10股派发现金红利4.80元（含税），同比增加0.5元，分红总额达到12.58亿元，分红比例43.97%，同比增加4.12pct。
　　装备运维并进，两外延伸加速。1）装备：装备业务新签合同93.04亿元，同比提升29.87%；其中，境外装备业务新签47.46亿元，同比增长51%，占比提升7pct至43%；装备外行业合同/收入占比42%/40%，同比提升6.5pct/3pct。矿山装备拓展成效显著，SINOMA装备认可度持续攀升，成功签署摩洛哥磷酸盐原矿破碎项目，部分核心主机装备成功应用于金矿、铁矿、锂矿等，立磨在新材料行业得到应用。2)运维：①水泥运维：在执行水泥运维服务生产线74条，较上年末增加6条，年提供产能超1.18亿吨，其中境外水泥运维服务生产线61条，较上年末增加5条；②矿山运维：新签境外矿山运维合同额超8亿元，同比增长39%。在执行矿山运维服务项目共326个，2025年完成供矿量7.43亿吨，同比增长超9%。在执行外行业矿山运维项目20个。
　　盈利预测：我们预计公司2026-2028年的归母净利润分别为31.54亿元/33.32亿元/36.08亿元，同比分别增长10.2%/5.6%/8.3%，EPS分别为1.20元/1.27元/1.38元，3月26日收盘价对应PE分别为8.5倍/8.0倍/7.4倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：境外经营风险、信用减值风险、汇率波动风险等