事件:
　　2026年3月26日公司发布2025Q4及全年财报，2025Q4公司实现营收921亿元（YoY+4%，QoQ-4%），营业利润-161亿元（YoY-340%，QoQ+19%），净利润-151亿元（YoY-343%，QoQ+19%），Non-GAAPEBITDA -140亿元（YoY-222%，QoQ+6%），Non-GAAP归母净利润-151亿元（YoY-253%，QoQ+6%）。截至2025年12月31日，公司持有的现金及现金等价物和短期理财投资分别为1,068亿元和601亿元人民币。
　　我们的观点:
　　整体业绩表现：2025Q4公司营收略高于彭博一致预期，归母净利润小幅低于彭博一致预期，主因外卖行业竞争有一定缓解带动核心本地商业亏损好于彭博一致预期，但部分被海外业务持续扩张导致新业务亏损同比扩大而抵销。2025Q4研发费率控费好于彭博一致预期，但销售费用因激烈竞争下的推广、广告以及用户激励开支增加而增长，一般及行政开支费用因税收附加开支以及海外的运营开支增加而提升。
　　核心本地商业：2025Q4核心本地商业营收648亿元（yoy-1%，qoq-4%），整体收入环比下降主要由于季节性因素，体现在交易笔数和商家营销支出的减少，其中配送服务收入环比增加（主要由于抵减的用户补贴减少）。2025Q4核心本地商业经营利润同比下降178%至-100亿元，好于彭博一致预期的-106亿元。公司表示2026年目标是进一步巩固公司作为消费者首选的本地生活服务平台的地位，驱动行业高质量高效发展。
　　①餐饮外卖业务：我们测算2025Q4美团外卖单量同比增长12%。2025Q4公司财报电话会上管理层披露，美团坚决反对内卷，会减少对低质量订单的资源投入，表示公司在中高客单价订单方面持续保持竞争优势，订单客单价高于行业平均水平，并预计2026Q1美团外卖的亏损情况相较2025Q4季度将出现更为明显的环比改善。
　　②美团闪购业务：我们测算2025Q4美团闪购单量同比增长28%。公司持续深化布局，美团闪电仓、品牌官旗闪电仓以及自营的小象超市前置仓已成为即时零售的重要供给。
　　③到店酒旅业务：我们测算2025Q4到店酒旅营收同比增长10%。2025Q4公司财报电话会上管理层表明，竞争可能短期影响到店业务利润率，但公司始终将行业的长期可持续发展置于优先位置，坚信到店业务依然具备巨大的发展潜力，展望2026年公司将进一步强化服务的差异化，将更多资源投入到高回报领域，巩固全品类优势，同时在非核心领域更加注重高效、审慎的投入。
　　新业务及其他：2025Q4新业务营收同比增长19%至273亿元，2025Q4经营亏损同比扩大至46亿元（对应2024Q4亏损22亿元），经营溢利率-17%，经营亏损率同比提高主要由于海外业务投入增加，部分被食杂零售业务的运营效率改善而抵销。海外业务方面，Keeta中国香港2025Q4实现正单位经济效益；keeta沙特有望在2026年底前实现首次盈利（部分城市已实现盈利），且在大幅调整补贴策略后订单量仍保持韧性；keeta巴西市场目前主要聚焦圣保罗，优先打磨商业模式再逐步扩大规模。
　　坚定践行零售+科技的公司战略，全面拥抱AI。公司整合自研多模态LongCat系列大语言模型和开源模型的优势，依托独特的海量本地生活商家信息和真实消费评价，打造全能型本地生活AI助手。
　　盈利预测和投资评级：长期看好外卖行业竞争回归理性，公司能持续彰显在即时配送领域的核心优势，且积极拓展海外打开增长空间，因此我们预计公司2026-2028年营收分别为4,076/4,607/5,089亿元，Non-GAAP归母净利润分别为-91/+280/+446亿元；根据SOTP估值法，我们给予2026年美团合计目标市值6,209亿元人民币，对应目标价101元人民币/114港元，维持“买入”评级。
　　风险提示：宏观消费复苏不及预期；即时零售行业竞争加剧；本地生活/即时零售大盘增长不及预期；新业务UE改善不及预期；外卖出海业务进展不及预期；AI发展不及预期；考虑到政府部门反对恶性价格战，政策监管的力度在加码，促进公司的合规成本增加等。