事件：公司发布 2025年度业绩公告并更新2026Q1的初步估算财务数据。
　　2025年，公司实现收入273.03亿元人民币（同比+220.3%），净利润48.68亿元人民币（同比+230.5%），经调整净利润（剔除员工股权激励相关费用影响）50.29亿元人民币（同比+234.9%）。2026Q1，公司预计能实现收入165.0-175.0亿元，净利润36.0-38.0亿元。此外，公司2025年派发末期股息每股11.95元人民币。
　　2026Q1收入表现靓丽，利润表现基于盈利能力提升或更优。公司2026Q1收入已明显超出2025H1的123.54亿元人民币，表现靓丽，其中如SKP、万象城等商场体系内的老店有望保持良好增长，公司2025年进行多家门店优化与扩容亦有望进一步挖掘老店潜力，上海、香港、新加坡等地区新开门店则有望贡献显著增量，此外线上渠道也有望取得高速增长。我们认为公司2026Q1利润端表现或优于收入端，原因在于毛利率提升有望支撑盈利能力提升，一方面公司于2025H2显著增大备货，年底库存金额约160.4亿元，较2025H1的86.8亿元增长约85%，有效控制存货成本，另一方面，公司于2025年10月和2026年2月分别进行一次提价，进一步支撑毛利率表现。
　　2025年渠道质量显著提升，品牌出海推动境外收入高增。分渠道看，公司线下/线上渠道分别实现收入226.5/46.6亿元，分别同比+204.0%/+341.3%；线下渠道2025年同店收入同比增长160.6%，期末门店数为45家，分布于16个城市，较2024年底净增9家（新开10家，关闭1家），优化及扩容门店9家。分地区看，公司在中国内地/境外分别实现收入233.6/39.4亿元，分别同比+205.4%/361.0%，受益于境外渠道持续拓展和品牌全球影响力持续扩大，公司2025年境外收入增长亮眼。
　　会员规模快速扩大，品牌势能强劲。截至2025年底，公司忠诚会员数达到约61万名，较2024年底增长26万名，同比增长74.3%。弗若斯特沙利文数据显示，老铺黄金与LV、爱马仕、卡地亚、宝格丽等国际五大奢侈品牌的消费者平均重合率从2025年7月的77.3%提升至2026年3月的82.4%，品牌高端定位鲜明，势能强劲。
　　盈利能力提升，单店经营杠杆持续优化。2025年公司实现毛利率37.6%（同比-3.5pct），主要系金价波动节奏与定价机制综合影响，但公司在2025年10月第三次调价之后，毛利率便重新回到40%以上；期间费用方面，公司销售/管理+研发/财务费用率分别为11.6%/2.2%/0.5%，分别同比-3.0pct/-1.5pct/+0.2pct，整体来看，随着同店销售快速增长，公司单店经营杠杆持续优化带动费用率明显下降，最终实现全年净利率提升。
　　盈利预测：我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为92.1/124.5/162.0亿元，PE分别为9.6X/7.1X/5.5X，维持“买入”评级。
　　风险因素：消费疲软、市场竞争加剧、渠道扩张不及预期、金价大幅下跌