公告要点：小鹏汽车发布2025年年报，业绩符合我们预期。小鹏汽车Q4实现营收222.5亿元，同比增长38.2%，环比增长9.2%。汽车销售收入为190.7亿元，同比增长30.0%，环比增长5.6%，主要由于新车型交付增长；服务及其他收入达31.8亿元，同比增长121.9%，向汽车制造商提供的技术研发服务收入增长。净利润端，2025Q4小鹏汽车首次实现单季度盈利，归母净利润3.8亿元，NON-GAAP净利润5.1亿元。
　　公司综合毛利率水平持续增长。盈利能力方面，2025Q4公司综合毛利率21.3%，较2024Q4增长6.9个百分点，环比增长1.2pct，主要系服务及其他收入增长；汽车毛利率为13.0%。费用率方面，公司Q4研发费用率12.9%，同环比分别+0.5/+1.0pct；公司Q4销售、行政及一般费用率12.5%，同环比分别-1.6/+0.3pct。公司四季度批发销量11.6万辆，同环比+27.0%/+0.2%，对应汽车单车ASP 16.4万元。
　　公司坚定向AI转型，2026年物理AI相关研发计划投入提升到70亿。1）新车规划维度，2026年公司计划推出4款全新车型，覆盖大型车到紧凑型车，大6座旗舰SUVGX将于2026Q2上市。2）智能驾驶维度，图灵AI芯片2026年的出货量目标100万片。小鹏第二代VLA将于2026年Q2实现OTA全场景覆盖，从导航公共道路拓展至小路、园区等无导航内部道路，每季度保持大版本迭代。搭载VLA 2.0的Robotaxi已获广州L4路测许可，计划2026年下半年开启有安全员的载客运营，2027年初目标实现无安全员运营。3）机器人维度，人形机器人IRON计划2026年底量产，搭载3颗图灵芯片及第四代运控系统，将优先落地国内外门店园区提供导购导览服务，2026Q1启动广州量产基地建设，年底月产能目标上千台。
　　盈利预测与投资评级：考虑公司新车节奏，我们下调公司2026~2027年营业收入预期分别为962/1265亿元（原值为1058/1519亿元），同比分别+25%/+32%，新增2028年营业收入预期为1546亿元。考虑到公司AI布局，研发费用增加，新车型上市费用增加，下调2026~2027年归母净利润预期为-14/21亿元（原值为25/62亿元），新增2028年归母净利润预期为65亿元。2026/2027/2028年EPS分别为-0.71/1.12/3.38元，2027/2028年对应PE分别为56/19倍，考虑到公司物理AI底层竞争力不断增强，Robotaxi和机器人落地时点清晰，维持公司“买入”评级。
　　风险提示：乘用车行业价格战超预期；自动驾驶政策推出节奏不及预期。