小鹏汽车即将在3月开始推送VLA 2.0，大幅提升智驾能力。26Q1的VLA 2.0将带来全新的大模型、大算力、大数据，2250TOPS车端算力软硬件适配、3万卡云端超大算力集群，近1亿视频训练数据、相当于6.5万年遇到的极限场景总和。从推送节奏来看，小鹏汽车将在3月第一批推送2025款P7、G7纯电、X9增程等车型的Ultra版，3月后分批推送2026款P7+、G7增程、2026款G6、2026款G9等全新车型的Ultra和Ultra SE版本。我们看好全新模型涌现出的优秀能力，我们也认为自动驾驶将是小鹏汽车逐步走向物理AI的基石。
　　2026年将是小鹏汽车Robotaxi元年。在1月初的新品发布会上，小鹏汽车表示搭载VLA2.0的Robotaxi已经通过第三方测试机构场地测试，即将开始公开道路测试。2月6日，据财联社独家报道，小鹏首款大六座SUV小鹏GX已在广州开放道路启动L4级自动驾驶实测，车身贴有“L4自动驾驶测试”“注意避让”标识。我们预计小鹏汽车将在2026年全年推出3款Robotaxi车型，搭载4颗图灵芯片、纯视觉自动驾驶系统，并与高德达成全球合作，在2026年开启Robotaxi的试运营，节奏领先国内其他车企。
　　海外销售亮眼，2026年继续快速成长。小鹏在2025海外市场交付量4.5万台，同比增长96%，维持高增长，2026年望继续强势成长。1）车型方面，2026年，公司将在海外推出3款车型，包括P7+以及Mona SUV等。2）覆盖市场方面，2026年，小鹏汽车在重点把握欧洲市场的同时，继续发展东南亚、中东市场，并开拓拉美市场。3）产能方面，小鹏汽车将在欧洲（奥地利）、印尼、马来西亚均采用与本地合作伙伴的产能合作模式，更好地支持本地需求。我们预计，小鹏汽车海外销量将进一步快速增长，2026年海外收入占比有望突破20%。
　　2026年新车周期强势，在2026年有望再度打造爆款车型。今年，小鹏汽车将推出4款全新的一车双能车型，包括大六座SUVGX以及两款Mona SUV。我们认为Mona系列的产品一方面是走量价格带，另一方面借助胡安马团队的产品定义能力带来更优秀的外观和内饰。与此同时，Mona SUV仍然有希望继续在走量价格带上为消费者提供断档领先的智能驾驶能力，复制Mona轿车的成功。
　　2026年也将是机器人量产元年。小鹏汽车在2025年11月5日科技日上展示了最新一代Iron机器人，计划在26Q2通过跨域融合创新实现更丰富的能力集成，2026年底规模量产高阶人形机器人，首先进入到商业场景提供服务，包括导览、导购和导巡，并部署于小鹏汽车全国数百家门店。
　　投资建议：我们看好公司强势产品周期、海外扩张、智驾再向上、机器人/Robotaxi等新兴业务机会。考虑到2026年汽车行业的竞争压力，我们适当调整盈利预测，预计公司2025-27年销量约43/57/84万辆，总收入达752/1031/1455亿元、non-GAAP净利润率为-1.2%/2.3%/3.2%。考虑到大众合作持续深化，我们拆分了业务预测，预计2026年主业收入为1001亿人民币，2026年大众合作带来的利润约27亿元。对于大众合作业务，考虑到高毛利和成长性，我们给予303亿港元估值，对应10x 2026e大众合作分部P/E；我们给予主业估值1699亿港元，对应1.5x 2026e主业P/S，合计估值2002亿港元，目标价（9868.HK）105.8港元、（XPEV.N）27.1美元。此外，公司的Robotaxi、机器人等其他成长曲线有希望随着今年的商业化落地，逐步纳入估值体系中，维持“买入”评级。
　　风险提示：新车型销量不及预期风险、产品推出节奏不及预期风险、智驾能力提升和功能落地不及预期风险、竞争激烈风险、成本改善及毛利率提升不及预期风险。