美联储3月议息会议如期保持利率在3.50%-3.75%不变。整体基调偏鹰，体现在能源冲击的不确定性下，通胀约束在美联储政策反应函数中的权重上升。
　　会议声明：地缘政治提供观望理由，异议少于预期
　　■声明措辞微调，新增地缘政治观望理由：会议声明整体变动有限（见附录1）。对经济（solid）和通胀（somewhat elevated）的表述维持不变；对失业率的描述从“企稳（signs of stabilization）”转变为“变化不大（little changed in recent months）”，从试探性判断升级为确定性陈述，但无实质信号变化。唯一实质性新增内容为“中东局势发展对美国经济影响不确定”，这为美联储的观望态度提供了合理性，但不构成单向的政策指引。
　　■投票环节略超预期偏鹰：市场原本预计Waller和Bowman会出于对劳动力市场风险的担忧而投反对票（尤其是Waller）。但最终投票结果显示，仅Miran一人持异议并要求降息25个基点，整体局面略鹰于市场预期。
　　经济预测(SEP)与点阵图：降息路径不变，分布趋紧
　　■点阵图中位数仍维持今明两年各降息1次的利率路径不变，长期点阵图因生产率提高而上移，推高降息周期的终点。点阵图分布较去年12月更加鹰派。宽松倾向的官员整体朝着“减少降息次数”的方向移动（见图2）：Miran将降息次数从6次调至4次，Waller大概率从4次调至3次，多位中间派官员也从2次降息降至1次。
　　■经济预测（SEP）定价“供给冲击叠加经济韧性”上修通胀+上修增长+持平失业率的组合。同事，鲍威尔试图淡化本次SEP的重要性，鉴于当前极高的不确定性，“有不少人甚至提到，如果要跳过一次SEP，这可能就是一次合适的时机”。
　　新闻发布会：通胀约束显著强化
　　■中东能源冲击带来双向风险，通胀风险似更受关注。Powell称标准做法是忽略能源冲击，但前提是通胀预期必须锚定。通胀连续五年高于目标，疫情冲击、关税冲击、以及现在的能源冲击让通胀预期锚定的前提更加脆弱。
　　Powell表示石油冲击会对通胀造成上行压力的同时，也会对支出和就业造成下行压力。但Powell反对将当前局势与第一次海湾战争类比，类推美联储应该像当时一样关注增长风险。Powell认为结论取决于价格冲击大小与持续时间，以及通胀预期的走势，“现在下判断为时过早”。Powell指出美国经济在过去多次重大挑战中均展现出强劲韧性——2023年几乎所有经济学家预测衰退，但那最终是“非常强劲的一年”。
　　■今年通胀回落很大一部分寄望于关税一次性影响消退。当前的通胀回落高度依赖三大核心分项的结构性演变，美联储主要关注的是商品通胀下降。住房服务业通胀正按预期保持持续下降的良好态势；核心商品通胀则需耐心等待今年年中消退（去年年中到年末实施的关税传导需8至12个月），以期从目前的约2%回归至关税前的零或负值水平。相比之下，非住房服务业通胀在过去一年基本是横盘停滞的，但积极信号是，随着劳动力市场降温并停止对其构成通胀压力，美联储预计该领域最终也将步入下降通道。
　　■利率水平维持高位临界点，进一步降息须见到通胀实质回落。Powell将当前政策立场定性为处于中性利率区间的较高端——略微紧缩的临界区间既非过度紧缩以免压制劳动力市场，也非过度宽松以免放任通胀。年内降息预期主要建立在年中关税一次性冲击消退、通胀实质回落的基础之上。鲍威尔明确警告：若通胀缺乏实质进展，美联储将不会降息。此外，Powell透露，本次会议确实讨论了下一步行动可能是加息的情景，但“绝大多数参与者不认为这是基本情况”。
　　■淡化2月非农负增长。当前失业率保持稳定，在劳动力供需双降的背景下，失业率比新增就业人数更能准确反映市场真实状况。Powell淡化了2月份负面的非农就业数据，指出综合1、2月来看整体表现并不差，且2月主要受到了罢工和天气等短期因素（约8万人）的拖累。委员会关注就业增长水平非常低。Powell指出近六个月私营部门的实际净新增就业已接近于零，这种与劳动力零增长相匹配的脆弱平衡令人不安。
　　■生产力叙事：驳斥短期反通胀逻辑，警惕推高中性利率。Powell直言反驳了“AI提升生产力将带来即刻反通胀”的市场叙事。他强调，短期内大规模数据中心建设会对相关商品与服务造成价格压力，这不仅会在边际上推升通胀，更可能推高中性利率，因此当前并不能作为降息的依据。中长期而言，若AI技术能实质性扩张潜在产出，确有反通胀潜力。但这本质上是一个经验问题，其实际效果取决于需求扩张与供给增长的相对速度，美联储对此将保持观望。
　　■驳斥滞胀论调。鲍威尔强调当前绝非1970年代式的滞胀。目前美国经济增长预期甚至被上修，失业率接近正常水平，通胀也仅略高于目标，与当年高失业+高通胀的极端困境截然不同。美联储当下真正面临的难题，是通胀上行与就业下行风险并存的双重目标权衡，而非滞胀。
　　■美联储沟通机制。针对Warsh对当前沟通机制的批评，Powell表示沟通策略的变革未获得委员