摘要
　　中信证券财富管理与中信里昂研究观点一致。根据中信里昂研究在2026年3月19日发布的题为《Resilient giant》的报告，通过销量扩张与平均售价提升，福耀玻璃在2025年表现跑赢汽车板块。尽管2026年中美乘用车销售疲软可能放缓其增长，但分析指出智能化趋势仍将推动其平均售价提升。福耀玻璃可能面临主机厂返利增加及地缘政治压力带来的利润率压力，但分析仍对公司在下行周期中展现韧性增长及市占率扩张能力保持信心。
　　2025年业绩回顾
　　福耀玻璃在2025年继续跑赢汽车行业，国内/海外汽车玻璃收入同比+14.5%/+20.9%。剔除2024年德国SAM工厂一次性补贴后，2025年核心经营利润率同比提升1.49个百分点至22%，主要来自效率提升与经营杠杆。美国乘用车销售疲软叠加主机厂在2025年四季度停产影响美国业务，但研究预计随着二期工厂高附加值产品产能释放，2026年影响将缓解。
　　面临乘用车销售不确定性与地缘政治压力
　　福耀玻璃在2026年可能面临利润率压力，主要因为中美乘用车销售疲软及可能进一步增加主机厂返利（ 2024/25年分别为0.97%/1.6%）以应对下行周期。虽然研究认为平均售价提升趋势将持续，但地缘政治紧张可能对利润率构成压力。最后，分析认为原材料成本上涨仍可管控，并可随着时间推移传导至主机厂，中长期支撑更平衡的成本结构。
　　长期增长逻辑未变
　　高附加值产品收入贡献2025年提升至52.5%（2025年三季度为52.2%），推动汽车玻璃平均售价提升8.1%。分析认为福耀玻璃在未来三年可实现年均售价复合增长，因汽车智能化趋势下，其作为玻璃行业龙头将从中受益。
　　催化因素
　　海外市场（尤其是美国）电动车渗透速度快于预期；原材料价格更趋利好。
　　投资风险
　　主要风险包括：1)中国及全球汽车行业放缓影响产品需求；2)竞争加剧，主要来自现有厂商加速扩产；3)原材料成本上涨，尤其是浮法玻璃生产所需的燃料（天然气）与纯碱；4)新工厂（尤其是海外工厂）投产进度慢于预期且盈利能力低于预期；5)汇率波动不利因素（如人民币升值）；6)国际化扩张带来的政治风险。
　　公司概况
　　福耀玻璃由曹德旺先生于1987年在福州创立，是全球领先汽车玻璃制造商，拥有30年行业经验。总部位于中国福建，并在美国、俄罗斯建有生产基地，全球共14个生产基地（含自建/收购浮法玻璃工厂）。产品主要供应主机厂（占汽车玻璃收入约85%）与售后维修市场（约15%）。