要点
　　流动性：SPDR黄金ETF持仓量本周环比下降。（1）BCI中小企业融资环境指数2026年2月值为48.66，环比上月-3.20%；（2）M1和M2增速差与上证指数存在较强的正向相关性：M1和M2增速差在2026年2月为-3.1个百分点，环比+1.0个百分点；（3）本周伦敦金现价格为5018美元/盎司。
　　基建和地产链条：1-2月高炉产能利用率处于5年同期最高水平。（1）本周价格变动：螺纹+2.84%、水泥价格指数-0.27%、橡胶+3.89%、焦炭+0.00%、焦煤+0.22%、铁矿+3.67%；（2）本周全国高炉产能利用率、水泥、沥青开工率环比+0.03pct、+0.32pct、-6.5pct。
　　地产竣工链条：钛白粉、玻璃价格处于低位水平。本周钛白粉、玻璃的价格环比分别+0.75%、+0.37%，钛白粉毛利润为-1901元/吨，平板玻璃本周开工率70.81%。
　　工业品链条：2月全国PMI新订单指数为48.60%。（1）本周主要大宗商品价格表现：冷轧、铜、铝价格环比+0.87%、-0.57%、+2.83%，对应的毛利环比变化-70.77%、亏损环比+19.53%、+7.51%；（2）本周全国半钢胎开工率为77.71%，环比+3.68个百分点。
　　细分品种：取向硅钢自2024年10月12日以来首次涨价。（1）石墨电极：超高功率价格为19000元/吨，环比+0.00%，综合毛利润为1653.64元/吨，环比-6.45%；（2）电解铝价格为25100元/吨，环比+2.83%，测算利润为7728元/吨（不含税），环比+7.51%；（3）本周电解铜价格为100630元/吨，环比-0.57%；（4）钨精矿价格为1050000元/吨，环比上周+14.25%。
　　比价关系：热轧与螺纹价差处于5年同期最低水平。（1）螺纹和铁矿的价格比值本周为4.02；（2）本周五热卷和螺纹钢的价差为50元/吨；（3）本周上海冷轧钢和热轧钢的价格差达390元/吨，环比+120元/吨；（4）不锈钢热轧和电解镍的价格比值为0.10；（5）小螺纹（主要用在地产）和大螺纹（主要用在基建）的价差本周五达150元/吨，环比上周-6.25%；（6）中厚板和螺纹钢的价差本周五为100元/吨。
　　出口链条：2月中国PMI新出口订单45.00%，环比-2.8pct。（1）中国出口集装箱运价指数CCFI综合指数本周为1072.16点，环比+1.70%；（2）本周美国粗钢产能利用率为77.40%，环比-0.90个百分点；（3）2026年2月，中国PMI新出口订单为45.00%，环比-2.8pct。12月12日，商务部、海关总署联合发布第79号公告，决定自2026年1月1日起，对部分钢铁产品实施出口许可证管理，我国钢铁产品出口行为有望进一步规范。
　　估值分位：本周沪深300指数+0.19%，周期板块表现最佳的是煤炭开采（+5.13%），普钢、工业金属的PB相对于沪深两市PB比值分位（2013年以来）分别是38.60%、75.51%；普钢板块PB相对于沪深两市PB的比值目前为0.53，2013年以来的最高值为0.82（2017年8月达到）。
　　投资建议：钢铁行业供给侧在中短期展开的概率有所加强：（1）2025年四季度上市钢企的亏损情况已接近于2024年Q3/Q4；（2）2026年初以来，钢铁出口政策缩紧，而直接/间接出口是2025年钢铁业效益的支柱，这一块在2026年势微，也需要供给侧的政策来对冲。我们认为，板块盈利有望修复到历史均值水平。
　　风险提示：根据历史数据得出的相关性失效的风险；政府对大宗商品价格调控的风险；公司经营不善风险。