本报告导读：
　　本报告为全球创新药前沿的月度跟踪报告，梳理和提示了相关前沿领域的进展和投资机会。
　　投资要点：
　　减重：CagriSema头对头不及预期，诺和诺德“下一代组合拳”有望加速推进。REDEFINE 4研究中CagriSema在84周减重23.0% vs tirzepatide 25.5%，未达预设非劣（open-label设计及两组剂量达标率差异或影响解释）。同时我们关注到“84周相对REDEFINE 1的68周边际不提升”这一与公司假设相悖之处，后续需重点跟踪曲线形态、目标剂量达标率等细节。REDEFINE 4失利后，预计公司将加速推进Cagrilintide单药、GLP-1/Amylin、GGG单靶点、GLP/GIP/GCG等4款下一代减重资产。
　　PD-1/VEGF双抗：联用版图持续扩张（RASi/ADC等），HARMONi-3新增期中分析在即。我们判断PD-1/VEGF双抗是千亿美元以上的大市场，有望容纳数个峰值销售额达百亿美元级别的产品：更长DoT与生存获益、向冷肿瘤外延、作为RASi/ADC等新疗法联用的“骨架药物”。近期Ivonescimab的HARMONi-3（1L sqNSCLC）已完成600例入组，并计划在26Q2新增一次PFS期中分析；若读数足够强，或支持与FDA讨论加速路径，建议持续跟踪期中分析时间点与注册策略变化。
　　TPD（PROTAC/分子胶）：自免与炎症方向“上游通路”资产开始兑现，平台价值再评估窗口打开。继STAT6 PROTAC强化“口服dupilumab”想象后，NEK7分子胶MRT-8102在早期研究中展示出具竞争力的hsCRP改善潜力；我们认为其上游抑制炎性小体组装/细胞焦亡的机制，提供了相对下游IL-1/IL-6抗体更具“病理驱动关停”的差异化叙事。但也需重视心血管长期用药场景监管门槛：CANTOS虽验证抗炎可降事件，但感染风险掣肘亦提示净获益评估更严。
　　小核酸：从“降脂/肝靶”走向“减重+双靶点+功能性治愈”，大适应症催化密集。ARO-INHBE/ARO-ALK7等项目的早期研究初步提示：与低剂量GLP-1联用有望在实现具竞争力的减重效果的同时，在减重质量与安全性维度进一步体现差异化。ARO-Dimer-PA（APOC3/PCSK9）启动临床，标志RNAi从单靶点向“同一分子内组合降脂”升级。HBV方面，bepirovirsen两项3期B-WELL成功，关键细节将于EASL披露，建议关注真实FC率分层（HBsAg阈值人群）及停NA策略带来的持久性数据。
　　TPD（PROTAC/分子胶）：ERAS-0015低剂量信号展现BIC潜力，Astellas终止一款G12DPROTAC。ERAS-0015在8mg QD出现多例临床响应且耐受性良好，叠加临床前与PK证据链，展现BIC潜力。Astellas终止ASP4396、聚焦ASP3082也反映同靶点内部赛马正在加速出清。我们建议后续重点跟踪：最低有效剂量、暴露-反应关系、皮疹/胃肠/肝毒性等安全性指标。
　　In vivo CAR-T：礼来收购Orna，in vivo领域的第五个MNC收购。礼来以最高24亿美元收购Orna，凸显大药厂对in vivo领域的战略押注持续升温。我们认为该方向的核心看点在于：免去复杂生产链的同时实现可控扩增与持久性、以及可控的安全性。2025年，基于LNP和慢病毒的in vivo CAR-T分别在自免和MM适应症上都实现了早期的POC。我们期待2026年更多的临床试验数据验证in vivo CAR-T的差异化。
　　风险提示：1）研发进展不及预期风险；2）药品销售不及预期风险；3）政策风险；4）行业风险；5）其他风险