业绩简评
　　2026年2月26日公司披露2025Q4及全年业绩，Q4实现营收127.77亿元，yoy+32.9%；GAAP净利润5.18亿元,yoy-39.1%；Non-GAAP净利润6.99亿元，yoy-25.5%；Non-GAAP净利率为5.5%，yoy-4.3pct。2025年全年实现营收492.88亿元，yoy+43.0%；实现Non-GAAP归母净利润41.96亿元，yoy+26.7%。
　　经营分析
　　公司抓住外卖大战窗口期高速开店，全年净增门店8708家，市场份额稳步提升。在互联网平台外卖大战的机遇期，各品牌积极开店，瑞幸一贯保持扩大市场份额，保持行业领先的策略，25Q4净增门店1834家，全年净增门店8708家，截至2025年末门店数达31048家，yoy+39%，是近年来年度净增门店的历史高位。
　　四季度SSSG保持平淡，主要系高速开店带来的阶段性客流稀释影响。25Q4 SSSG+1.2%表现平淡，需求端尽管有外卖大战提振，但高速扩店带来的分流效应“不可避免”；参考公司2023年门店净增8034家后，2024年同店阶段性承压，考虑到2025年外卖大战带来的高基数，预计2026年同店存在阶段性波动。但咖啡消费具备提频特征，需求可以被供给“教育”，新开门店的爬坡表现将成为2026年利润弹性的关键变量。
　　外卖大战对利润的拖累此前市场已有预期，配送成本较Q3有所缓解。25Q4门店OPM为15.0%，yoy-4.8pct。25Q4外卖大战补贴力度较25Q3峰值有所收敛，对报表的压力相对环比所减轻，但配送成本依旧是门店OPM同比承压的最主要因素；25Q4配送成本16.31亿元，yoy+94.5%，对应费用率12.8%，yoy+4.0pct。其他费用表现相对合理，反映了公司良好的运营管理效率。Q4有效税率大幅提升至38.9%超预期，成为利润影响项目。
　　盈利预测、估值与评级
　　我们对瑞幸咖啡保持长期看多的观点，看好公司综合运营能力及咖啡市场的β性红利，预计公司FY2026/FY2027/FY2028年Non-GAAP归母净利润分别为48.94/61.60/74.29亿元，2月26日收盘价对应经调整PE分别16/13/11倍。维持“买入”评级。
　　风险提示
　　行业竞争加剧风险；外卖大战对公司利润造成扰动风险；原材料成本大幅上涨风险；食品安全风险。