核心观点
　　我们预计京东2025Q4收入同比增长1.2%至3510.14亿元，Non-GAAP净利润为15.01亿元，对应净利率为0.43%，去年同期为3.25%。本季度日百品类景气延续，维持两位数增长，带电品类受国补高基数拖累，同比两位数负增长。利润端，四季度新业务整体环比减亏，其中外卖业务减亏较为显著，被京喜和国际业务亏损增加部分对冲。展望2026年，预计集团利润会显著修复，幅度具体仍取决于外卖业务减亏和出海等其他新业务投入增加的综合影响。
　　简评
　　2025Q4前瞻：预计京东2025Q4收入同比增长1.2%至3510.14亿元，Non-GAAP净利润为15.01亿元，对应净利率为0.43%，去年同期为3.25%。
　　带电品类受国补高基数拖累，日百品类维持高景气。我们预计本季度京东集团收入同比增长1.2%，京东零售收入同比下降2.7%。分结构看，日百品类景气延续，维持两位数增长，增速环比略有回落，主要受春节错位影响。带电品类受国补高基数拖累，同比两位数负增长，其中手机品类维持高景气，但家电表现显著疲弱。
　　外卖业务亏损收窄，京喜和国际业务亏损略有增加。四季度新业务整体环比减亏，其中外卖业务减亏较为显著，被京喜和国际业务亏损增加部分对冲。主业方面，预计本季度JDR经调经营利润约为80亿元，对应利润率约为2.7%，前一年同期为3.3%。集团层面，预计本季度京东集团Non-GAAP净利润为15亿元，对应净利率为0.43%，去年同期为3.25%。展望2026年，预计集团利润会显著修复，幅度具体仍取决于外卖业务减亏和出海等其他新业务投入增加的综合影响。
　　盈利预测与估值：预计2025、2026年公司收入分别为13078亿元和13881亿元人民币，同比增长12.86%和6.14%，Non-GAAP净利润分别为274.49亿元和367.61亿元人民币，同比增长-42.61%和33.93%。维持“买入”评级，给予目标价153.97港元，对应集团2026年12倍PE。
　　风险提示：出海等新业务投入超预期，外卖业务减亏低于预期，拖累公司利润表现；以旧换新政策透支未来需求，后续内生需求恢复不及预期；中国香港稳定币牌照进展不及预期；宏观经济及社零增长疲弱；市场份额超预期回落；电商主业利润率承压，未来降本增效空间有限；互联网/电商行业监管风险；美联储降息进程低于预期；人民币汇率超预期贬值；中美关系发展的不确定性，中概股退市风险；其他影响中概互联整体表现的海外风险因素。