存单在“上不去”和“下不来”的僵持之中，没有上去可能已经来之不易。
　　2025年广义赤字规模（国债、地方债合计，含9月下达的地方债结存限额）达到14.36万亿元，较2023年提升超过40%，考虑到银行是承接政府债最主要的机构主体，这在理论上会对银行的负债端形成较大冲击。但更加积极的财政政策与适度宽松的货币政策有机结合，央行通过投放大规模的流动性，支撑银行体系负债端，使国债、地方债、以及存单收益率在大规模供给的背景下，上行幅度都比较有限。
　　此外，存单还面临其他多重扰动，一方面，套息交易失效后，外资明显减持存单；另一方面，资金有所活化，M1修复，也对银行的负债稳定性有所影响。在这个环境下，存单收益率能够维持震荡拉锯，而非有所上行，可能已经并不容易。
　　今年存单发行短期化的背后或主要是需求主导和成本考量。
　　需求方面，2024年11月末同业存款实施利率定价自律以来，货币基金对同业存款的需求转向同业存单，但后者为波动性资产，易在影子定价法下触发负偏离，倒逼货币基金缩短存单持仓久期，加大对中短期限存单的需求，降低市值法净值波动。
　　成本角度，今年一季度银行大量发行中短期限存单，即便存单曲线在当时有所倒挂，银行也仍然倾向于发行短期限存单扛过短暂的高成本难关。二季度起流动性环境重归友好，存单收益率曲线形态修复，稳定的低利率环境使得银行无需担心短期资金接续困难，更愿意“滚动发行”短期限存单以降低综合成本。
　　总的来看，一季度相对极端的调整为今年存单发行短期化奠定了基调，明年可能会向常态化修复，但考虑到货币基金等主要买盘对存单短期化的需求转移，也使得来年9M和1Y存单发行占比可能高于2025年但仍然低于2024年。
　　存单年末的抢跑行情通常是对来年下行预期的浓缩，但今年可能有所弱化。
　　“十五五”开局，经济仍需巩固发力，2026年大概率延续宽财政扩张，对存单仍然构成压力，存单能否保持温和水平依赖于央行的支持力度，与今年的格局或较为相似。如果存单呈现出压力不大的状态，反映出银行负债端的乐观情况，可能反而意味着央行对银行体系流动性支持的必要性和迫切性下降。
　　目前央行对降息似乎保持克制，但“十五五”开局即面临2025年一季度高基数和2025年四季度下行趋势的压力，因而明年可能靠前发力包含降息在内的一揽子支持政策，但即便降息，能否等额传导至存单也存在较大不确定性，可能仍然面临存款搬家、股市热度、经济活力改善等扰动。综合看，年末存单的抢跑行情可能有所弱化，基准假设或仍是保持在1.6%上方震荡，进一步下行或需要超预期因素推动，后续优先关注即将召开的12月政治局会议及随后的中央经济工作会议。
　　风险提示：基本面变化超预期、流动性变化超预期、监管政策超预期、外部风险超预期。