核心观点
　　近期全球贸易摩擦、美国信贷事件、海外政局变化等宏观风险事件频繁扰动市场，放大了市场波动。我们尝试梳理目前影响大类资产走势的主要宏观风险，包括全球地缘和贸易扰动、AI泡沫化风险、海外经济“滞胀”风险以及美国信贷风险。不过宏观风险本身难以预测，且往往非线性发展。黄金是为数不多能够同时对冲多种宏观风险的优质资产，短期交易俄乌停火叠加前期交易较为拥挤，波动明显加大，但长期趋势未变。AI的产业趋势短期仍无法证伪，泡沫化的程度或仍处于初期或中期阶段，短期更多关注产业链扩散和深化机会，长期必然经过大浪淘沙的过程。从组合配置的角度看，可以尝试构建科技股+黄金+稀有资源品+短期债券的组合，以满足对冲以上各类风险的需要，有望降低组合的波动。
　　核心主题：有惊无险的几个宏观风险事件
　　1）全球秩序重构期，贸易摩擦等地缘扰动事件频发，特朗普政策仍然是市场最大的不确定性来源之一。黄金仍是最合适的避险资产，供给稀缺的资源品具备较高的战略储备价值，军工股、有色金属矿产股以及各国自主可控板块有望持续受益。2）我们认为还不能将AI归结为泡沫，短期更重视产业链深化和扩散机会，但长期看技术革命往往要经历大浪淘沙的洗礼。3）经济方面，短期来看，海外经济“滞”的风险大于“胀”，降息预期升温，利率敏感资产有相对表现。长期看，“胀”的风险或大于“滞”，风险资产相对占优，利率曲线或继续陡峭化。4）近期美国个体性信用风险事件频发，引发市场更广泛的信贷质量担忧，不过上升至系统性风险的概率偏低。
　　市场状况评估：贸易局势降温，基本面维持韧性
　　国内方面，三季度实际GDP同比4.8%，总量平稳，生产维持韧性，需求回落。高频方面，沥青开工维持高位，大宗价格回落。海外方面，贸易摩擦与银行信贷担忧有所降温，美国房地产市场信心改善，但中小企业信心回落，联储最新表态偏鸽，降息预期上行。国内货币政策方面，资金面维持宽松，买断式逆回购加量操作呵护市场流动性。上周财政政策主要涉及新增地方债限额及安排结存限额，财政增量持续发力，关注“十五五”规划。
　　配置建议：宏观风险缓和，风险偏好回暖
　　地缘和贸易扰动出现不同程度缓和迹象，推动风险偏好修复，前期超买的贵金属短期有一定回调压力。本周国内关注十五五规划、经济数据和上市公司业绩，海外关注美国通胀数据、地缘事件等。下周关注APEC会议、美联储降息和上市公司业绩。四季度债市面临的环境有所好转，波段依然是优先选择。我们对股市长期慢牛长牛的期待不改，四季度稍作休整，大幅调整或均是机会。10y美债在4%左右吸引力一般，继续建议投资者择机止盈。三季报业绩或继续支撑美股表现。地缘、贸易、美国信贷等宏观风险出现不同程度缓和，叠加多项技术性指标显示做多黄金较为拥挤，追涨的性价比降低，黄金波动将明显增大。
　　后续关注：国内外重要会议
　　国内：1）二十届四中全会；2）亚太经合组织（APEC）财长会议；海外：1）美国9月CPI数据。
　　风险提示：美国通胀超预期，全球经济放缓。